中债：近期信用风险事件解析

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来源：中债资信作者：中债资信技术开发团队

摘要：

2018年以来，亿阳集团、神雾环保、富贵鸟、中安消、凯迪生态、盾安集团、盛运环保等接连爆发不同程度的违约或信用风险事件。本轮违约或信用风险事件多集中于民营上市公司，与上轮景气下行、盈利下滑带来的内部现金流恶化导致的违约不同，2018年违约整体背景是再融资压力下外部现金流的萎缩，在此环境下对于内部现金流存在较大缺口的企业需重点关注其债务滚动压力。

中债资信技术开发团队推出2018年信用风险事件系列专题，旨在通过对本轮违约的分析为未来信用风险分析提供经验总结和启示。专题共分为两个部分，第一部分启示展望篇，针对本轮违约企业新特征，我们回归企业信用分析框架，从外部融资能力、内部现金流（投资和经营现金流）、资产质量和公司治理等维度梳理近期信用风险案例，以期为未来一段时期的信用风险分析提供经验总结和启示；第二部分案例解析篇，主要结合企业信用分析框架，在第一部分共性问题总结基础上，选取部分典型信用风险事件主体进行了详细个体分析。

本篇为第一部分：启示展望篇。

与上轮景气下行、盈利下滑带来的内部现金流恶化导致的违约不同，本轮违约整体背景是再融资压力下外部现金流的萎缩。在此环境下如何区别判断个体企业的信用风险和债务偿付压力？我们认为应回归企业信用分析框架，根据企业个体再融资能力、投资激进程度、自身主业盈利获现能力以及资产变现能力，贯穿分析企业的现金流水平，进而判断个体企业在融资收紧大背景下面临偿债压力的高低，此外民营企业的公司治理问题往往会加速企业信用风险的暴露。因此本篇专题主要从外部融资能力、内部现金流（投资和经营现金流）、资产质量和公司治理等维度梳理近期信用风险案例（以下正文部分涉及的信用风险案例分析详见本专题的案例解析篇），以期为未来一段时期的信用风险分析提供经验总结和启示。

一、外部融资能力

本轮违约企业或多或少都面临着再融资渠道收紧甚至枯竭的困境。通过各类融资渠道近期数据表现不难发现：银行实际贷款利率上升，且主要由信用资质差的中小企业和民营企业来承担，同时此类企业贷款可得性上并不乐观；债券融资成本上升，低资质企业债券净融资额大幅下滑，偿付压力凸显；股权融资规模直线下降，上市公司融资渠道优势不再明显；非标债权融资受限，规模大幅萎缩。这些因素覆盖了企业的整个融资闭环，相对而言低资质企业面临着更为困难的融资环境。在融资环境整体趋紧背景下，何类企业容易面临更为紧张的再融资压力？结合近期违约案例表现，我们从融资可得性和融资难度加以分析并提炼未来信用分析实务中应关注的方面。

1、重点关注大量依靠非标融资并面临债务集中到期的企业，同时谨慎评价上市公司融资渠道优势

一般情况下，企业外部融资渠道多元化程度越高，融资弹性越高。企业的外部融资渠道包括但不限于股权融资、银行贷款、企业债券、信托非标等。近年来监管机构逐步加大对非标业务的监管力度，在史上最严资管新规的预期下，银行业表外融资与非银金融机构的信贷类债务首次出现大规模萎缩，大量依赖于非标融资的企业，在金融严监管下其非标融资难以接续，使得这些企业面临表外融资转表内的压力，从而增大流动性风险。因此未来需重点关注大量依靠非标融资并且面临债务集中到期的企业。对于上市公司而言，股权融资由于不要求企业承担偿还本息的义务，同时可以增加企业经营的永久性资本，从企业债务偿付能力角度来讲，是最安全的融资方式。如果企业近期有明确股权融资计划，则可视融资金额及进度判断对其流动性压力的改善程度。但是今年以来，IPO常态化、定增再融资监管趋严都在一定程度上导致股权融资难度提升，应谨慎评价上市公司融资渠道优势。

从银行贷款来看，一方面，需要关注银行对企业的信贷支持程度，一般可以从银行借款中抵质押借款占比、借款利率等判断银行信贷政策。另一方面，企业有息债务中银行借款的占比亦反映银行对企业信贷支持政策，当企业有息债务规模持续上升或者维持稳定的情况下，若银行借款占比持续收缩，很大程度上透露出企业可能存在银行抽贷的情况，是企业债务周转压力增加的明确信号。

2、对于短期债务占比高同时大规模投资重资产行业的企业，需要警惕期限错配所可能引发的流动性风险

债务期限结构是指企业长短期债务的比重，是企业债务政策的直接反映。债务期限的短期化是企业经营压力提升的信号，一方面，企业在自身债务规模较大，希望降低财务费用的情况下，可能主动选择较为激进的债务政策，另一方面，企业可能由于自身盈利或现金流质量不足，无法取得足够规模的长期债务，从而被动接受短期化的债务结构。

对于短期债务占比高同时大规模投资重资产行业的企业，需要警惕其期限错配所可能引发的流动性风险。例如盾安集团债务期限结构严重错配，2017年末短期债务占全部债务比重高达65.12%，但公司主要投资方向为新材料和新能源业务，对资金占用规模巨大且回款周期较长，经营现金流与债务偿付形成明显时间错配，导致企业只能依赖以债养债，从而对市场波动反应剧烈。类似案例还有东北特钢，大规模投资所带来的有息债务的增长中短期债务占比超过70%，而资产端对应的增长却体现在应收账款和其他应收款，导致企业短期偿债能力不断弱化。

此外，还需要对长期债务内部的结构进行解析，资产负债表所反映出的债务结构只是报表时点数，如果企业长期债务内部期限结构较短（1~2年到期债务占比高）或者非常集中，那么在未来时点，企业将难以避免短期内债务集中大规模到期带来的流动性压力。

3、关注企业融资成本的变化，持续走高的融资成本表现出市场对企业资质的不认可

企业的融资成本综合反映了其获得债务融资的难易程度，一般来说，企业的综合融资成本可以通过（利息支出+资本化利息）/全部债务进行估算，由于不同行业具有特定的运营模式，行业间企业的融资成本存在天然差异，对于企业特定时点的融资成本可以对比行业内相近规模企业。

在公开市场发行债务的主体，投资人对其信用质量的判断会直接反映在债券发行利率，发行利率持续上行且显著高于同行业内的企业则是企业信用风险抬升的预警信号，一方面说明市场对企业的经营财务表现信任不足，企业或面临未来债券难以接续的问题，比如发生信用风险事件的盾安集团；另一方面，不断抬升的费用水平会持续侵蚀企业利润，增大企业的运营压力，比如此前违约的川煤集团、东北特钢等。

4、可抵质押优质资产越多，企业的再融资弹性越高，但是优质资产已经进行高比例抵质押的企业，面临流动性危机时能够获取的再融资空间极为有限

对于债务融资，企业拥有的可抵质押资产越多，融资弹性相对越高。相对优质的可抵质押资产主要包括土地（无形资产）、房产（投资性房地产）、持有的上市公司的股权（长期股权投资和可供出售金融资产）等。其中，由于上市公司股权可以快速用于抵押或者变现，价值明晰易于计算，在分析再融资空间时需重点关注其股权质押情况。通过上市公司股权或者优质资产抵质押情况可以对企业融资难易程度进行判断：（1）核心子公司股权或者土地、房产等优质资产抵质押比例越高，则侧面反映企业信用融资难度越大；（2）未质押股权、土地、房产市值/全部债务一定程度上可反映融资保障，指标值越高，企业再融资压力相对越低，但在操作层面，应注意土地、投资性房地产等优质资产变现的及时性。在近期的风险事件中，盾安集团在外部流动性几近枯竭的情况下通过质押上市子公司江南化工股权顺利实现债券兑付，对比亿阳集团，同样持有优质上市子公司亿阳信通，但亿阳集团所持股权几乎全数质押，无法进一步通过股权质押提供流动性，最终公司难逃违约的命运，凯迪生态也是可抵质押资产不足的典型案例，截至2016年末，公司旗下42家生物质发电子公司已有38家存在电费收益账户或特定资产收益账款质押，公司通过资产抵质押再融资空间较为有限。

二、败给盲目的投资扩张

外部融资环境趋紧下，需要重点关注自身主业经营不善且近年仍通过激进债务融资进行业务扩张甚至多元化扩张的企业。可参考企业投资后杠杆率水平和提升速度、投资产生的刚性利息支出保障水平以及投资项目收益预期对债务的偿还保障能力综合判断企业的投资是否过于激进。

投资是把“双刃剑”，过于激进的投资，尤其是持续依赖于债务融资的投资可能导致企业在投资尚未完成时出现资金链问题，或者投资完成后项目收益实现不及预期，导致资产减值、出现亏损，逐步陷入偿债困境。由于投资激进或投资战略失败陷入偿债困境的违约案例比比皆是，比如二重集团、东北特钢、凯迪生态、中安消等。

投资对企业的生存发展至关重要，在企业信用风险分析时应尤为关注。从战略投资对企业信用风险的影响机制来看，首先，大规模投资支出占用企业经营现金流，降低其流动性；其次，若经营获现无法覆盖投资支出，资金缺口往往需要对外筹资，尤其是依赖债务融资的投资支出必将推高企业债务规模和杠杆水平，加大债务偿还和付息压力；最后，若投资项目回报期长或回报低于预期，将直接影响企业盈利与现金流，低盈利、紧张的现金流及不断滚动高企的债务负担可能最终导致企业爆发信用风险。因此，有必要对企业投资项目或者领域的前景和投资时点的合理性进行预判，竞争激烈或景气低迷的领域投资往往会导致回收期限长、投资回报很低，加大企业投资的风险。在外部融资环境趋紧背景下，尤其需要重点关注自身主业经营不善但近年仍通过激进债务融资进行业务扩张甚至多元化扩张的企业。若自身主业都经营不佳，何以相信其业务转型能成功；此外，很多民企是典型的家族企业，运营和投资决策受实际控制人影响较大，并没有形成相对完善投资决策机制，容易出现决策失误，从而带来致命打击。在评价公司内部投资决策机制时，需重点考虑董事会、监事会的独立性和有效性，投资决策机制能否有效阻止管理层的不当行为从而保护债权人利益。

实务中，应结合企业历史投资情况与未来投资计划判断企业的投资策略相对其自身规模体量和风险承受能力等是否匹配适中。具体来看，需要根据企业的经营获现水平和账面现金的充沛性和稳定性判断投资资金缺口大小，资金来源若以债务融资为主，则公司债务规模和财务杠杆会到什么水平，投资的过程中企业能否承受，不出现资金断裂，若投资完成后企业债务规模翻倍，债务负担出现明显提升处于很高水平，比如资金密集型企业资产负债率超过75%、非资金密集型企业资产负债率超过60%，则预示其债务政策较为激进。从凯迪生态、中安消的投资扩张来看，其扩张期间投资活动净流出远超经营获现水平，持续依赖债务融资进行投资，导致债务规模翻了2~3倍，资产负债率高达70%左右，扩张激进。而对于国企来说，受益于其相对便利的融资渠道，激进扩张更容易非理性，比如东北特钢基地搬迁投资使得债务规模翻了5倍，资产负债率高达84%。

判断投资超负荷，一般来说，企业现金流对债务的覆盖可以分为两个层面：偿还利息和本金，利息偿付是刚性约束，若公司自有现金流连未来投资可能推升的潜在债务规模的利息支出甚至当前债务水平的利息都无法覆盖，必须增加负债规模以偿还利息维持经营，将面临严峻的偿债压力，经营净现金流利息保障倍数这一硬性约束指标可以作为投资激进程度判断的刚性条件。梳理投资激进的违约案例，可以看到其经营净现金流利息保障倍数持续小于1倍，甚至持续为负。本金偿还相对更具弹性，除银行收紧信贷或者外部融资环境恶化外，一般企业可通过借新还旧的方式维持一定的债务规模，可以结合公司经营获现情况尤其是投资项目的收益实现情况判断其债务偿付能力，通过经营活动流入量/流动负债衡量企业的债务周转压力。一般来说，大规模激进投资的回收期往往较长，在前期收益实现不及预期情况下，尤其是投资回报率明显低于债务资金成本时，需要密切关注企业的再融资空间，比如盛运环保垃圾焚烧发电BOT项目若不考虑可再生能源补贴其投资回报率仅7%左右，回收期为20~30年，远无法覆盖其融资成本，再融资空间有限的企业在融资恶化环境中债务周转压力会加剧，债务滚动面临较大不确定性。

三、收益的实现质量——现金为王

短期的盈利恶化不可怕，但是长期的盈利低迷会侵蚀企业的现金流和账面资产，从而使企业逐步陷入流动性困境，盈利是企业经营获现的基础和前提，但相对于现金流而言，企业对于利润的调节相对容易，因此信用风险分析更看重企业现金流而非账面盈利对债务的偿还能力。

1、以牺牲现金流为代价的业务模式不可持续，对于采用大规模垫资投资且对应项目现金流回收困难的企业，应特别关注其流动性压力

不同行业具有各自的特征，决定了其风险特征差异较大。一般来说，竞争性和强周期行业信用风险暴露的可能性往往会高于管制性和弱周期行业。比如说轻资产的贸易行业，由于利润空间薄、单笔风险损失可能会对其带来重大损失，再加上贸易业务具有风险隐蔽性，风险管控难度较大，赊销垫付模式往往导致其现金流周转压力大，天然属于高风险行业。此外，不同的企业具有特定的业务模式，导致其盈利和现金流实现方式不同，进而决定了其业务风险特征的差异。以牺牲现金流为代价的业务模式或者业务扩张不可持续，比如建筑施工行业中的园林绿化领域以及以BOT、PPP模式为主的环保行业。盛运环保的垃圾焚烧发电业务就是以BOT模式扩张的典型案例，前期负责建设投资，从地方政府处获取后续20~30年的特许经营权，期满无偿交还政府。业务模式属于重资产投资，规模大且回收期长，项目运营收益不确定性较大，企业需要前期垫付大量投资、资金平衡压力很大，易出现大规模内部现金流缺口。

2、需结合经营现金流的表现判断企业盈利质量，警惕经营现金流与EBITDA长期背离情况下的盈利虚增可能。实务中需重点关注通过大额关联交易做大收入和资产规模的盈利真实性。

相对于现金流而言，企业对于利润的调节相对容易，因此需要关注企业收入和盈利质量。经营层面，一般可以通过对比企业和行业平均盈利水平进行初步判断，再结合其实际产业链地位、上下游客户及占款情况判断其实际议价能力。比如，中安消在安防行业议价能力一般，下游占款较大且存在较大回收风险（2017年应收账款坏账计提比例高达16.71%）。此外，以关联方业务为主的业绩增长往往质量不佳。比如，神雾环保下游客户集中度很高且主要为关联交易，2017年其工程总承包收入26.66亿元，其中关联方销售额占比达90%以上，更为严重的是其盈利的现金实现质量很差，与关联方的建造项目产生的资产主要体现在应收账款、存货和预付账款，整体资产质量较“虚”，使得资本市场对其收入利润存疑。此外，盛运环保的环保设备业务增长亦主要来源于关联方客户，占比达58%，从而导致其应收账款大幅增长，经营获现能力较弱。值得注意的是，还有很多企业通过贸易业务做大收入和资产规模，如亿阳集团。

财务层面，首先，需要对企业财务报表质量做基本判断，比如会计处理合理性，科目间勾稽关系、财务附注科目是否详细等。盛运环保就存在将BOT项目投资一次性计入资产端的同时把相应的建造服务业务体现在相关收入、损益中，不做抵消分录，会计处理方式存在较大漏洞，存在做大收入和利润嫌疑。其次，需要重点关注企业的收益实现质量，当企业的经营现金流表现与理论现金流（EBITDA）表现背离时，需要结合经营性应收应付存货等资产端科目的变化，分析经营获现和盈利背离的原因，若是长期性的则很可能预示其盈利有虚增的成分，最终难逃大幅计提坏账或向下修正业绩的风险。尤其要警惕应收类科目对于盈利的粉饰风险，如富贵鸟、神雾环保等，依靠信用扩张的盈利增长往往质量较差。而与主业无关的应收项目尤其是关联往来往往会体现在其他应收科目，如果科目较大或者波动明显，需重点关注资金去向，是否存在关联关系和转移资产的嫌疑，判断其资金占用程度和回收情况，比如富贵鸟大规模的其他应收为拆借款，拆借对象主要为违规对外担保商贸企业，主要投向矿业和金融领域，投资回收不确定性很大。

3、特殊情况：企业实际经营获现并不如账面表现，有必要在分析现金流水平时结合企业的业务模式和资产抵质押融资受限情况来判断其实际获现能力。

尽管现金流量表采用的是收付实现制记账原则，报表调节空间有限，但在实际分析中仍需结合实际经营情况分析其现金流的真实水平而非账面表现。如凯迪生态在2015年以来为解决生物质发电业务资金困境，将子公司电费收益账户抵押融资，后续业务经营收入直接进入专项监管账户，公司无法动用，因此大规模经营性现金流入并不能为其所用，其日常生物质发电业务运转有赖于额外的运营资金投入，公司实际经营获现较账面表现更差，与此同时，公司账面货币资金和应收账款等资产受限规模大幅增长。因此，有必要在具体分析现金流水平时结合企业的业务模式和资产抵质押融资受限情况来判断其实际获现能力。

四、资产的可变现性之如何看待资产质量的“虚”

企业的资产质量一方面决定了其内部现金流的生产能力，另一方面，在内部流动性不足、外部融资受限的情况下，资产的快速变现能力对于企业债务的偿还至关重要。很多关于企业具体科目资产质量的考察已经贯穿于上述融资、投资和经营获现等各个方面的分析，在此，我们重点从整体角度对企业资产质量进行分析。

不同行业运营模式的不同导致企业资产负债表的呈现方式存在一定差异，轻资产行业流动资产占比较高，主要可能体现在应收账款、存货、预付账款或其他应收款，需要重点判断其应收账款的回收质量（对象、集中度、账龄结构分析）、存货是否存在跌价损失、预付款项的合理性，对于关联交易较多的企业，其他应付款是否存在大额关联方资金占用、资金拆借、变相资产转移等，警惕其刻意充大资产、收入和利润规模而资产实质变现能力不足的情况，例如神雾环保。

对于非流动资产占比高的重资产行业，需要重点关注企业资产的收益实现质量情况。比如重资产投资收益水平，盛运环保垃圾焚烧发电业务前期需要投入大量资金，而业务的投资回报率仅为7%，投资回收期长至20年以上，盈利空间有限。此外，对于部分规模较大的非流动资产科目亦需结合其实际情况进行质量和可变现性分析，如果企业的可供出售金融资产以及长期股权投资规模较大，需要关注其是否能够持续产生分红收益或者实现快速变现，例如新光控股的长期股权投资以及盾安集团的可供出售金融资产规模都比较大，但是非上市股权占比过高，投资分红和处置变现能力有限；对于以固定资产、在建工程为主的企业，需关注其产能释放和资产回报情况，尤其是对于在建工程规模持续扩张但迟迟不转固的企业，需要对其投资真实性进行考察；投资性房地产科目操作的空间较大，对于以公允价值计量且盈利对公允价值变动收益依赖度很高的企业，需要判断其估值合理性，从而对企业真实杠杆水平和资产变现能力进行考察；并购频繁的企业往往会形成较大规模商誉，若该项资本支出以债务融资为主，需结合并购对象的经营表现判断其商誉的减值可能性。

此外，资产负债表只是企业在某一时点资产状况的反映，在使用账面非受限现金类资产对短期债务保障程度进行判断的时候，需要警惕该指标的静态性和滞后性，应结合企业实际的经营情况、再融资环境等进行综合判断，尤其需要关注企业可能存在通过短期的资金调节或者违规不披露受限货币资金美化报表数据的行为。富贵鸟违约的直接原因是违规担保贷款的逾期，但是由于违约担保受限的货币资金在前期审计报告和债券发行公开资料中均未披露，公司财务信息质量存在较大瑕疵，导致早期信用研究无法发现此类风险。一般情况下，在公司内部经营获现不足同时面临外部融资环境明显收紧时，公司账面仍“趴着”较多货币资金，需警惕账面资金的真实性和流动性。通常，若企业外部融资环境明显收紧，例如融资成本高企、债券难以发行或银行抽贷、资产抵质押比率高等，账面流动性充裕的企业会优先考虑使用自有资金维持运转，从而避免不必要的高融资成本或抵御外部流动性的冲击，进而表现为账面货币资金的明显下降。而亿阳集团2016年以来高融资成本和高股份质押率已经显示公司外部融资环境明显恶化，但公司账面货币资金仍然保持30多亿元的高位且受限规模很小，账面资金的真实性和可变现性存疑，后续其迅速爆发流动性危机也印证了这一点。

五、民企突出的治理问题

无论是上轮违约还是本轮违约的民营企业，多数存在公司治理问题，并可能对企业融资投资经营各方面均产生不利影响。实务中对于股权结构引发的突发事件难以预知，但对于股东转移资金等掏空行为，仍可通过部分财务科目体现蛛丝马迹，此外多数违约企业的信息披露质量均体现了其潜在治理漏洞，未来应对第三方机构、监管机构对企业的信息披露反馈予以高度重视

2018年以来的违约主体以民企为主，民企突出但又难以判断的公司治理问题往往成为制约其健康发展的一颗毒瘤，为公司信用风险的爆发埋下伏笔。结合2018年违约案例的新特征，我们主要从股权结构与股东行为、信息披露透明度与质量两个角度分析民企的公司治理问题。

一方面，需要关注股权结构及股东行为方面是否存在可能对企业信用质量产生不利影响的情况。包括但不限于以下几种情况：1、在股权过度集中、经营决策高度依赖实际控制人的情况下，企业关键人物若出现重大负面信息，可能对公司经营稳定性和外部流动性产生不利影响，进而触发信用风险的暴露。例如，前期违约的南京雨润集团直接导火索为实际控制人被检查机关实施居所监视，关键人物重大事件导致公司外部流动性支持缩紧、融资渠道受阻，流动性风险加剧。2、公司股权结构分散背景下股东实际控制权争斗或套现退出可能导致实际控制权不稳定。例如，发生实质违约的山水水泥，股权结构分散，竞争对手天瑞水泥通过收购上市公司股份成为其第一大股东，进而争夺实际控制权。实际控制权后续变更导致企业陆续遭遇股票停牌、融资渠道收窄、触发附有限制条件债券的提前赎回等，最终导致企业在经营基本面未出现重大问题的情况下，外部融资中断发生实质违约。3、股东是否通过资产转移、占用关联资金等恶意掏空企业。例如，实质违约的富贵鸟存在巨额资金违规拆借，被担保方注册资本远不及贷款金额，且多家公司注册地址相同，部分存在董监重合，多为壳公司，公司将违规担保和拆借资金投向矿业和金融板块，却并没有在公开资料中披露板块经营财务状况。

另一方面，企业的信息披露透明度和财务信息质量是公司治理稳健的重要体现，亦是信用分析的基础和前提，若企业存在以下事项可能预示着其公司治理方面存在较大漏洞：1、信息报告发布不及时。例如，富贵鸟自2016年中报起一直未能在港交所发布定期财务报告并处于停牌状态。此外，公司是否及时准确的披露监管处罚等重大不利信息、是否经常进行重大会计差错调整、是否频繁更换审计机构、是否涉及多起诉讼纠纷、是否被监管机构出具警示函或立案调查等都是企业信息披露质量存疑的提示信号，需要引起重视。亿阳集团曾公告对2015年年报报告及半年报中重大风险提示披露不够准确、对2016年年度报告中资金拆借内容披露不完整，及关于半年报中其他应收款数据披露不够准确等。2、财务信息质量不佳、报表真实性存疑。比如神雾环保报表中货币资金大规模转化为预付账款，被审计机构出具保留意见，而富贵鸟违约担保受限的货币资金在前期审计报告中甚至未能得到披露，亿阳集团也存在货币资金虚假泡沫。此外，神雾环保还存在通过关联交易做大收入、利润规模的情况，而公司收入主要对应资产负债表中应收账款和其他应收款科目，并未有真实现金回笼。

六、展望

融资环境方面，未来银行等金融机构对于民企或部分僵尸国企信贷政策将更为谨慎；同时，随着信用风险事件的暴露投资者风险偏好明显下降，低资质主体债券市场融资渠道将明显收紧；外加监管政策全面封堵各类表外和非标通道，非标债务滚动难以维持。短期内融资环境整体趋紧背景下，低资质企业将面临相对更为困难的再融资环境，尤其对后期存在较大规模集中到期债务的企业信用风险危机需持续警惕。

结合前述分析结论，短期内我们认为呈现如下特征的个体企业信用风险暴露的可能性更大：1、近年自身主业经营不善、自有现金流存在较大缺口但仍通过激进债务融资进行业务扩张甚至多元化扩张的企业；2、债务期限结构短期化，近期内存在大量集中到期债务的企业；3、账面可抵质押资产比例低或者资产的快速变现能力较弱的企业，特别关注企业账面现金类资产的可动用性和时点数据的真实性。对于以上特征企业的具体判断标准，可参考前文分析，此处不再赘述。

责任编辑：牛鹏飞

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