中债话城投 债券基金的债券占比怎么算

摘要

2011年以来，中债资信持续对全国城投企业债券发行情况进行跟踪梳理，并发布分析报告。2023年城投行业再融资环境良好，但新增融资仍处低位。我们从发行量及净融资、发行主体分布、增信措施、发行利率、发行期限等方面梳理全年城投企业债券发行情况。

2023年以来，国家层面持续部署稳住经济大盘一揽子政策，加大逆周期和跨周期调节力度，推动经济保持运行在合理区间。受益于相对宽松的资金面，以及支持城投企业合理融资需求的政策导向和市场资金避险考虑，城投企业融资成本显著下行。2023年城投融资政策延续“总量从紧、分类管理、合理融资”的基调，城投债券发行缩量、净融资量下滑。

2023年，省本级和园区级城投主体债券发行规模小幅上升，市本级和市辖区级降幅较大。同时，新发行债券主体信用级别和债项级别均向高级别迁移，中低资质城投主体直接融资压力将进一步上升；此外，城投债券增信占比小幅下降，城投企业担保占比提高。2023年，城投债券发行利率较2023年下降明显，各月间总体呈先降后升走势，企业债券发行利率超过公司债券；1年期及以内和3年期债券占比持续增长，5年期债券占比下降。

一、发行量及净融资

城投债券发行缩量、净融资量下滑，但整体发行规模仍处在高位，实现到期城投债券的平稳接续

2023年城投债券发行规模为43,371.75亿元，同比下滑11.40%；全年发行支数为6,298支，较2023年下降10.67%。其中，公、私募债发行量分别同比下降8.69%和14.66%，私募债发行规模占比由2023年的45.47%下降至43.80%。

发行量的收缩叠加偿还量的上升，导致城投债券净融资量下滑，2023年城投债券净融资量为14,569.98亿元，同比下降8,256.16亿元，降幅为36.17%。一方面，城投债券年度到期量自2018年迈入万亿元大关后，持续增长，2023年进一步增长至2.88万亿元；另一方面，中央及地方坚决遏制新增地方政府隐性债务，2023年城投融资政策延续“总量从紧、分类管理、合理融资”的基调，城投债券净融资量下滑。其中，公、私募债净融资量分别同比下降37.40%和35.35%，公募债净融资量降幅较大，其净融资量占比亦出现下降。但与此同时，央行等重提“按市场化原则保障融资平台合理融资需求”，2023年城投债券发行规模仍处在高位，实现了到期城投债券的平稳接续。

2023年城投债季度发行量较为均衡，但净融资量逐季下降，四季度净融资为全年最低水平

分季度来看，2023年1~4季度城投债券发行量占比分别为28.39%、24.23%、26.59%和20.79%，各季度分布较为均衡。但净融资量逐季下降，分别为5,795.85亿元、3,774.07亿元、3,595.42亿元和1,404.65亿元，第4季度由于城投债集中到期，叠加取消发行高峰，净融资规模处于全年最低水平，环比下滑60.93%。此外，季度间净融资量同比增速亦呈现出下降趋势，2023年1~4季度净融资同比增速分别为-13.23%、-18.46%、-38.03%和-75.43%。分月来看，除5月份和10月份城投债发行规模明显高于上年同期外，其他月份发行规模均低于或基本持平于上年同期水平；11月~12月，受资金面边际趋紧带动发行成本明显上升、以及取消发行高峰的影响，城投债发行规模分别同比下降32.91%和45.28%，净融资规模也为年度各月最低水平，分别为623.25亿元和17.14亿元。年度间来看，2023~2023年各季度偿还规模上升趋势明显，而发行量较为平稳，各季度净融资规模呈下降趋势。2023年各季度净融资变化趋势与2023年较为一致，均逐季下降，但2023年第4季度降幅更为明显，净融资量为2023年以来单季最低水平。

二、发行主体行政级别分布

2023年省本级和园区级城投主体债券发行规模小幅上升，市本级和市辖区级降幅较大；市本级和园区级城投主体仍为债券发行主力

从债券发行层级看，2023年省本级城投主体债券发行规模占比小幅增长0.79个百分点至5.93%；市本级主体占比由41.49%微幅下降至41.41%；市辖区及县本级主体占比分别下降2.35个百分点和1.66个百分点；园区级主体占比上升3.30个百分点至26.03%，市本级和园区级城投仍为债券发行主力。从债券发行规模看，2023年省本级和园区级主体债券发行规模小幅上升，分别同比增长2.33%和1.44%；其他行政等级主体均不同程度下降，其中，市本级和市辖区级主体降幅较大，分别同比下降23.09%和22.86%。

三、发行主体及债项的信用级别分布

2023年新发行债券主体信用级别和债项级别均向高级别迁移，中低资质城投主体直接融资压力将进一步上升

从新发行债券的主体信用级别分布变化来看，中债资信级别方面，2023年城投债券共计发行6,298支，剔除少量对应主体信用级别缺失项[2]，对应城投主体1,522家，中债资信评定的主体级别分布基本同2023年保持一致，新发债券对应主体的中债资信级别中位数仍为A－，占比27.79%，较2023年下降0.79个百分点；BBB＋及以下级别主体债券发行占比均呈现下降，高级别主体占比变化不大。市场级别方面，新发债券对应主体的市场级别中位数仍为AA，AAA主体占比增长1.40个百分点，AA和AA－主体占比分别下降4.27个百分点和0.14个百分点。整体看，2023年中低资质城投主体直接融资压力并未改善，发债主体的信用级别仍呈向上迁移趋势。

从新发债券的债项级别分布变化来看，2023年新发城投债券债项级别以AAA和AA＋级别为主。具体而言，2023~2023年AAA级别占比分别为28.70%、35.70%和48.49%，呈现持续增长态势且增幅逐年扩大；相反，AA级别占比逐年下降，近两年年均降幅超过7个百分点；可以看出，中低资质城投主体直接融资难度或将进一步上升。

四、城投债券增信措施

城投债券增信占比小幅下降，城投企业担保占比提高

从增信比重来看，2023年设置增信的城投债券共计1,048支，占全部发行债券的16.69%[3]，较2023年下降1.33个百分点，设置增信的城投企业主体信用级别主要为AA，占比84.53%，较2023年下降1.68个百分点。

从增信方式来看，2023年全国城投企业发行债券增信措施中专业担保公司担保和城投企业担保占比分别为34.50%和53.28%，较2023年下降3.64个百分点和上升4.56个百分点。城投企业担保方面，分区域来看，福建、广西、贵州、江苏、浙江、河北、重庆和山东等12个省份2023年新发行城投债（增信）中由城投企业提供担保的比例超过了50%；其中，重庆、福建和河北由城投企业担保的占比分别增长21.12个百分点、36.23个百分点和44.29个百分点。分行政等级来看，市本级、市辖区和园区级城投主体新发行城投债（增信）由城投企业提供担保的占比分别为53.87%、63.08%和58.24%，增幅分别为10.08个百分点、8.07个百分点和6.62个百分点。担保公司担保方面，近年部分地区政府陆续召开金融工作会议，通过建立省级、市级基金和担保增信公司，对区域内城投平台提供流动性支持。从截至目前的情况来看，四川、河南和陕西等少数省份成立了省级担保公司，预计未来城投企业债券增信措施仍以城投企业担保为主。

五、发行利率

2023年城投债券发行利率较2023年下降明显，各月间总体呈先降后升走势，企业债券发行利率超过公司债券

2023年货币和财政政策灵活适度、积极有效，城投行业融资环境较为宽松，行业融资成本下行明显，加权平均发行利率[4]为3.96%[5]，较2023年下降58BP，幅度较大。分市场来看，非金融企业债务融资工具方面，2023年债券加权平均发行利率为3.74%，较2023年下降51BP，依旧处在三大市场最低水平；其中，1年期及以内利率为3.25%，较2023年下降45BP。公司债券方面，2023年债券加权平均发行利率为4.20%，较2023年下降70BP，在三大市场中降幅最大，利率水平也随之低过企业债券（2023年高于企业债券7BP）；其中，1年期及以内利率为3.96%，较2023年下降33BP，但仍高出相同期限的非金融企业债务融资工具71BP。企业债券方面，2023年债券加权平均发行利率为4.38%，较2023年下降45BP，利率水平已至三大市场最高。

从各月发行利率走势来看，2023年城投债券加权平均发行利率总体呈“先降后升”走势，各月间利差最高达126BP。2023年1~3月，受市场降息影响，城投债利率波动下行。2023年4~8月，疫情形势严峻，降准等政策提升市场流动性，但投资人风险偏好依旧保守，叠加房地产行业融资收紧，城投债在“资产荒”背景下受到市场追捧，利率逐月下降至8月的3.59%，创年内最低。2023年9~10月，国家对部分区域出台了针对性政策文件，城投监管政策趋于精细化，利率小幅震荡。2023年11月以来，基准利率快速上行，引起债市下跌，叠加央行逐步收紧广义流动性，市场宽松预期已经降温，城投债发行利率迅速回升；其中，12月城投债券加权平均发行利率为4.85%，环比增长80BP，创年内最高。

从不同期限的债券利率来看，与2023年相比，2023年1年期及以内、3、5、7和10年期城投债券发行利率下限均呈不同幅度下行，其中，1年期及以内下行幅度达96BP；发行利率上限方面，除10年期外，其他主要期限均基本保持稳定，10年期债券发行利率上限下行主要因部分弱资质区域城投企业发债减少所致。2023年上述主要期限城投债券加权平均发行利率较2023年分别下降68、74、74、68和53BP。从不同债项级别[6]、期限的债券利率来看，2023年主要债项级别（AA、AA＋、AAA）的1年期及以内、3、5、7和10年期城投债券加权平均发行利率均不同幅度下行[7]；其中，债项级别为AAA的1年期及以内、5年期和7年期债券，债项级别为AA＋的1年期及以内、7年期和10年期债券，以及债项级别为AA的3年期和5年期债券加权平均发行利率降幅均超过50BP。

六、发行期限

1年期及以内和3年期债券占比持续增长，5年期债券占比下降

2023年城投债券发行仍以中短期限品种为主，5年及以下期限债券占比合计91.72%，较2023年上升0.84个百分点。其中，5年期债券发行规模仍最大，占比29.44%，但近年占比下降，分别较2023年和2023年下降4.06个百分点和12.73个百分点，2023年占比已接近1年期及以内品种；同时，1年期及以内和3年期债券占比近年持续增长，2023年较2023年占比均增长约5个百分点，近年城投债券发行呈现短期化趋势。7年期和10年期债券占比仍然很低，总体保持稳定。

注：

[1]净融资量=城投债券期末存量-城投债券期初存量。

[2]2023年，6,298支债券对应主体中无市场公开级别的共计13家；因无法获取经营及财务资料，中债资信难以评定级别的共计48家、终止评级的共计40家。

[3]已剔除无主体级别的债券。

[4]以规模计。

[5]已剔除未披露票面利率的债券。

[6]已剔除未披露债项级别的债券。

[7]样本债券支数均在2支及以上。