2023年债券市场投资分析与展望 债券利率和市场利率关系图

2023年债券市场回顾

2023年债券市场总体收益表现偏弱，不及2023年，略好于2023年。除高收益品种外，各债券品种全年收益表现略好于银行3年定期存款利率（2.6%—3.25%，中值3%）①。对比来看，地方债>国债>综合债>国开债>3.0%>商业银行债>中票短融>高等级中票>信用债>货基可投债，即泛利率债券品种收益表现好于信用和货币市场债券品种，主要系年末债市流动性冲击造成全年债市走平（见图1）。

图1 各类债券品种收益情况

数据来源：Wind，选取财富指数计算收益

总体来看，2023年债券市场在稳增长强预期和疫情扰动弱现实格局下整体走出震荡行情，走势一波三折，波动幅度较小，但波动增加，10年期国债年初和年末均在2.8%水平，上下调整幅度在30个基点左右，波段嵌套波段，波动区间收窄，交易难度较大。前三个季度，宽信用进程低于预期，“资产荒”的交易特征明显，总体持债体验尚好。以10年期国债为参考，2023年1月央行超预期降息带动10年期国债下探到2.67%的水平，此后受到社融数据超预期、美联储开始加息、上海疫情等影响，债券市场反复波动。8月央行再度超预期降息，带动10年期国债降至2.6%的年内最低水平，走出一波30个基点幅度的标准牛市行情。进入四季度，在资金面不断抬升的影响下，10年期国债波动向上，此后受到地产政策和疫情政策明显转向影响，进入快速下跌模式，并形成连锁反应，资金利率加速回归、利率加速向上、信用利差不断走阔，10年期国债最高上行至2.99%后回落至2.8%的年初水平（见图2）。

图2 2023年债券市场走势

数据来源：Wind

分析来看，全年债券市场交易逻辑围绕弱现实与强预期，政策影响力增强的特征较为明显。核心变量是宏观调控政策影响，包括货币政策、房地产政策和疫情政策等，经济基本面对债券市场的影响作用不断降低。从更长的视角来看，2013年以来政策影响债市的程度在不断加强，显示了当前债券投资更加关注政策影响，对政策面的响应更加充分的特征。信用债收益率走势在节奏上与利率债节奏基本吻合，但其波动幅度更大，反映出除基本面、政策面之外，市场机构行为、情绪、散户赎回等因素的放大作用，整体体现出负反馈交易中流动性较差资产的脆弱性。考虑票息收益，3月净值回撤幅度较大，4月至11月初净值在波动中创新高，11月中旬后在债市加速下跌中，净值跌至年中7月水平，跌去近半年的票息积累，相比3月债券下跌，政策急转带来市场超调远超基本面回暖的影响（见图3）。

图3 信用债全价和净价变动情况

数据来源：Wind

2023年债券市场分析与展望

总体看，2023年经济疫后修复、政策稳增长、通胀回温等特征较为确定，这将会压制债券市场表现，但考虑到地产出现V型修复难度大、金融风险等逻辑，预计债券收益率向上有顶。从节奏上看，债券市场调整速度加快，可能是以“短熊+长震荡”的格局为主，择时埋伏难度大，需要关注大的趋势和方向。

基本面整体偏空，实际情况可能一波三折，债市波动加剧。2023年12月召开的中央经济工作会议定调积极，配合扩大内需纲领，政策对经济稳增长的诉求明显增强。从总量上看，重点是依靠扩大内需，配合供给侧结构性改革匹配和满足有效需求，消费、地产有望筑底回温，政府的拉动牵引强度有望维持和扩大。从结构上来看，重点是高质量发展与安全。经济增速方面，2023年制定5%—5.5%以上的增速目标的可能性较大，考虑基数效应，逐季来看，经济增长保持N或J形复苏，其中二季度经济增速有望突破7%，下半年可能还会看到