债市研究债券市场利率高位波动 债券市场利率走势图分析

二、债券市场发行利率和收益率走势分析

2023年7月，受央行资金投放减少影响，债券市场到期收益率及资金利率维持在高位波动。随着我国经济基本面的持续恢复，为应对疫情及支持实体经济持续发展的货币政策宽松力度将边际缩减弱，未来债券市场利率下行的可能性较低；从全球范围来看，疫情仍在蔓延，且对我国经济的影响仍未完全消除，货币政策应不会骤然收紧；近几个月来，债券市场利率持续上行，且已基本回到年初时的利率水平，预计短期内债券市场利率将维持在当前水平附近波动。

（一）货币供应有所收缩，资金利率持续上升

自《政府工作报告》提出防止资金“空转”套利后，央行的资金投放开始有所收缩。从央行的资产负债表来看，央行对存款性金融机构的债权规模在5月达到11.55万亿元后，在6月、7月连续两月出现下降，至7月末已减少至10.66万亿元，央行资金投放的减少使得市场资金面充裕程度出现下降，6月末金融机构的超额准备金率较3月末下降0.5个百分点至1.6%以及7月当月M2绝对数值环比下降也印证了这一点。

随着资金面的收紧，市场资金利率自5月末开始迅速上升，至6月末已上升至2.1%及2.2%附近；进入7月后，资金利率维持在高位徘徊，DR007及R007的均值分别为2.1022%及2.2306%。进一步的，至8月中下旬DR007及R007已分别触及2.3%及2.5%，基本回到年初水平，由打击资金“空转”而形成的资金利率上升已基本到位。而8月以来央行公开市场操作力度有所加大，8月24日央行进行了1600亿元的逆回购操作，净投放1100亿元资金，其中7天逆回购利率为2.2%。在此情况下，预计未来央行将维持市场流动性合理充裕，资金利率未来将围绕2.2%的逆回购利率平稳运行。同时，在资金利率高位运行以及股票市场上涨带来的资金分流效应下，预计债券市场利率也将维持在今年来的高位附近小幅波动。

（二）经济基本面稳健修复，货币政策宽松力度将边际减弱

随着国内供需两端的持续恢复以及外部经济体需求的逐步改善，我国经济恢复状况良好。7月份，国内经济保持稳健修复势头，当月制造业PMI环比上升0.2个百分点至51.1%，连续5个月保持在扩张区间；建筑业PMI更是达到60.5%的高位，项目建设持续加快。供给端方面，已有69.3%的规模以上工业企业已达到了正常生产水平的八成；7月工业增加值同比正增长4.80%，增速与上月持平。需求端方面，1-7月累计固定资产投资同比增速为-1.6%，降幅较上月收窄1.5个百分点；7月当月社会消费品零售总额同比增速为-1.1%，较上月的-1.8%降幅继续收窄；当月出口同比增长10.4%，出口规模连续保持正增长并创年内新高，对我国经济的逐步恢复起到了良好的支撑。总体来看，国内内需持续恢复，供需两端不平衡状态有所缓解并将随着基建项目的开工进程加快以及电影等消费行业的逐步开放而进一步缓解。

在7月末的中央政治局会议以及央行《2023年第二季度货币政策执行报告》中对货币供应及社会融资规模的描述由“保持 M2 和社会融资规模增速与名义 GDP 增速基本匹配并略高”转变为“要保持货币供应量和社会融资规模合理增长”，预计未来货币政策的宽松力度将有所减弱，债券市场利率下行的动力也将随之减弱。但由于当前海外疫情形势仍然严峻，全球经济处于衰退状态，且中美关系不确定性明显上升，我国外部环境的复杂性和不确定性尚未改变。在此情况下，7月底中央政治局会议指出，要“加快形成以国内大循环为主体、国内外双循环相互促进的新发展格局”，包括货币政策在内的一系列逆周期政策仍将持续，配合积极的财政政策一起推动经济向正常状态发展。

（三）货币政策“直达性”提高，市场利率全面下行概率极低

自2023年6月央行推出普惠小微企业贷款延期支持工具及普惠小微企业信用贷款支持计划两项创新的结构性货币工具后，央行于7月1日将支农再贷款、支小再贷款利率下调0.25个百分点并同时下调再贴现利率0.25个百分点。此次央行操作仍为“定向降息”，主要扶持对象仍为小微企业及三农，以期更好的达成“六稳”及“六保”的目标，体现了央行提高货币政策“直达性”的努力方向。

在央行发布的《2023年第二季度货币执行报告》的表述中，由第一季度的“稳健的货币政策更加灵活适度，强化逆周期调节，保持流动性合理充裕”的表述转变为了“稳健的货币政策更加灵活适度、精准导向”，强调“贷款投放与市场主体实际需求相匹配”，表明未来货币政策将侧重于疏通货币政策传导机制，有效发挥结构性货币政策工具的精准滴灌作用，提高政策的“直达性”，支持实体经济特别是中小微企业渡过难关、平稳发展。在此政策背景下，后期货币政策全面宽松的可能性较低，将