银河证券刘锋：亚洲债券市场的主要趋势和特征分析 债券市场利好消息分析

转自：亚洲金融智库

新华财经北京10月12日电 题：银河证券刘锋：亚洲债券市场的主要趋势和特征分析

作者：刘锋

进入2023年后，亚洲各国经济逐步复苏，但新冠肺炎疫情不断演化和不停反弹，多数国家经济复苏情况不及预期。大部分政府继续保持宽松的货币政策，债券市场规模继续扩张，但也有部分国家开始收紧货币政策甚至加息，导致债券市场规模出现收缩，债券收益率和外资占比也发生变化。2023年，为了应对通货膨胀、本币贬值和资金外流，美联储货币政策转向，很多国家也不得不在经济尚未恢复之际被动加息，亚洲债券市场规模扩张速度和收益率情况均受到影响。

一、债券市场规模扩张速度放缓甚至负增长

相对于2023年，2023年亚洲债券市场规模扩张速度下降。2023年，全球流动性宽松带动亚洲债券市场规模不断提升，亚洲代表性经济体债券市场存量规模提升至32.2万亿美元，增幅为18.9%；而2023年，其规模为34.1万亿美元，增幅仅为6.0%。这是因为随着经济的复苏以及通货膨胀的加剧，2023年大部分国家的财政刺激政策陆续退出，货币政策逐渐收紧，债券发行速度放缓。分季度来看，亚洲代表性经济体债券市场存量规模在第一季度甚至减少了0.28万亿美元，第二、三、四季度则分别增长了0.74万亿美元、0.54万亿美元和0.93万亿美元。分地区来看，中国和日本债券市场规模最大，2023年规模分别为18.1万亿美元和11.3万亿美元。债券市场规模增速较快的亚洲经济体是越南、新加坡、中国和印度尼西亚，2023年债券市场规模增速分别为27.3%、19.4%、16.6%和15.9%。而日本、泰国和韩国的债券市场规模则出现负增长，分别为-6.4%、-5.2%和-1.5%。

2023年上半年，随着美联储货币政策转向及加息进程的开启，多数国家也开始收紧货币政策，亚洲代表性经济体的债券市场规模增速降低，甚至进入负增长。2023年上半年亚洲代表性经济体债券市场存量规模为32.6万亿美元，较2023年底减少了0.15万亿美元，环比下降-4.56%。其中，日本、韩国、泰国、马来西亚和印度尼西亚的债券市场存量规模环比分别下降了-14.81%、-5.68%、-3.07%、-1.68%和-0.97%，而越南、新加坡、中国和菲律宾环比分别增长了8.45%、3.03%、1.38%和1.22%，增速较2023年明显放缓。分季度来看，2023年一季度，亚洲代表性经济体的债券市场存量规模为34.3万亿美元，与2023年底基本持平，而2023年二季度的存量规模为32.6万亿美元，环比减少了5.1%。分债券品种来看，日本、韩国、泰国三个债券存量规模收缩较快的国家，其政府部门债券规模环比分别下降11.1%、3.8%和3.9%，公司债券规模环比分别下降9.5%、6.2%和1.6%。这说明今年3月份以来的美联储加息政策对亚洲债券市场的影响较大。2023年下半年，亚洲债券市场规模可能进一步收缩，但是不同国家的债券规模变化速度会因经济状况不同而会有所差异。

二、债券收益率走势分化并普遍出现翘尾

2023年以来，亚洲各国国债收益率走势出现分化。与2023年各国债券收益率普遍呈现先降后增的趋势不同，2023年，亚洲代表性经济体的国债收益率变化趋势并没有明显一致的规律，亚洲各国经济复苏节奏和力度不同，不同经济体的货币政策产生分化。这也导致2023年亚洲代表性经济体的10年期国债收益率平均而言较为平稳。分地区来看，韩国、日本、菲律宾、和泰国的10年期国债收益率出现“上升-下降-上升”的波动规律。

韩国的10年期国债收益率从2023年底的1.68%，上升到2023年6月的2.10%，9月略微下降到2.06%，12月底又上升到2.19%，最终环比上升30.36%。日本的10年期国债收益率在新冠肺炎疫情发生之前，就处于轻微负利率的状况，为亚洲代表性经济体中唯一一个负利率的国家。新冠肺炎疫情以来，其利率水平并没有太多下降空间，反而为了应对通货膨胀，2023年其债券收益率变成低利率。2023年底，其10年期国债收益率为0.02%，2023年3月上升到0.10%，9月下降到0.04%，而后又上升到年底的0.05%。菲律宾和泰国的10年期国债收益率分别从2023年底的1.17%和1.45%，上升到2023年3月的1.78%和1.61%，而后经历下降和回升，2023年底分别为1.95%和1.45%。中国和印度尼西亚的国债收益率表现出先升后降的趋势。2023年12月，它们的10年期国债收益率分别为3.14%和5.94%，2023年3月则上升到3.19%和6.81%，此后一路下降，年底分别为2.78%和6.37%。马来西亚和越南则相反，分别呈现上升和下降趋势。2023年底，马来西亚的10年期国债收益率为3.58%，同比上涨35.09%，而越南的为2.10%，同比下降14.29%。

2023年上半年，为了应对通货膨胀及受到美联储加息的影响，亚洲代表性经济体的10年期国债收益率普遍上涨。其中，韩国、日本、泰国、越南和菲律宾的10年期国债收益率均飙升30%以上，分别环比上涨66.21% 、380.00%、45.64%、60.48%和37.84%。而马来西亚和印度尼西亚的涨幅也分别达到18.44%和13.81%。中国则在国内经济下行和外围升息的双重博弈下，国债利率较为平稳，2023年上半年仅环比上涨1.44%。

未来，由于各国疫情情况、经济复苏情况和通货膨胀情况不同，各国的债券收益率走势将持续分化。

亚洲代表性经济体债券市场收益率曲线

三、外资对不同亚洲经济体的债券市场态度不一

2023年以来，外资持有亚洲代表性经济体债券情况比较复杂。从持有占比来看，亚洲代表性经济体债市外资持有比例呈下降趋势。2023年底，外资持有本币计价的政府债券占亚洲代表性经济体的未偿政府债券平均比例为14.11%，环比下降2.74%，而2023年3月，该比例进一步下降到13.34%。但从持有规模来看，外资持有亚洲代表性经济体债券的数量不仅没有缩小，甚至有所扩大。因此，外资占比的下降主要源于外资流入亚洲债券市场的幅度不及亚洲债券市场规模的扩张速度。

分地区来看，外资对不同亚洲经济体的债券市场偏好差距较大。从中国来看，2023年以来，无论从外资持有的中国债券的规模还是占比，都呈现上升趋势。实际上，从2015年以来，境外投资者持有中国国债的规模和份额就在逐年增加。2015年12月，境外投资者持有的中国国债仅0.25万亿元，占比2.62%；2023年12月，该数据已增至2.45万亿元，接近2015年同期的10倍，占比达10.89%。境外投资者增持中国国债主要有三方面的原因：一是中国债券市场开放程度不断提升以及人民币国际化进程稳步推进；二是全球投资者投资币种的多元化需求以及中国国债利率的相对优势。2015年以来，中美10年期国债利差长期处于100BP以上，吸引全球大量资金进入中国国债市场；三是中国国债纳入国际债券指数吸引了全球大量被动投资资金进入中国国债市场。近几年，彭博巴克莱全球综合指数（BBGA）、摩根大通全球新兴市场政府债券指数（GBI-EM）和富时罗素世界政府债券指数（WGBI）先后将中国国债纳入其中，吸引境外机构投资者持续投资中国债券市场。

但值得一提的是，进入2023年后，外资对中国债券市场的偏好开始转向。与2023年底相比，2023年3月和6月的数据显示，外资持有本币计价的政府债券占市场中未偿政府债券的规模和比例均逐步下降，其规模下降为2.43万亿元和2.32万亿元，占比分别为10.81%和10%。这可能与2023年中国部分地区疫情反复、经济发展承压，以及美国加息但中国降息导致的中美利差收窄有关。

从亚洲其他经济体来看，外资持有印度尼西亚债券的比例逐渐下降，而持有韩国债券的比例不断上升。2023年底，外资持有印度尼西亚债券的比例为25.16%，但2023年12月和2023年6月，该数据分别降为19.05%和16.09%，降幅明显。而韩国方面，该数据则从2023年底的13.64%逐渐上升到2023年底的16.63%和2023年3月份的17.23%，外资不断流入韩国债券市场，2023年流入了37.89万亿韩元。外资对亚洲其他代表性经济体的债券偏好呈现不稳定特征，外资持有占比均出现一定波动。未来，外资持有亚洲各主要经济体债券的比例，还将根据不同国家的主权信誉情况、经济发展情况、疫情控制情况和货币政策等进一步分化。

四、债券市场发展的广度和深度有待进一步提升

从债券市场发展的广度来看，亚洲代表性经济体的债券品种以政府债券为主。2023年以来，亚洲代表性经济体本币债券中政府债券占比一直高达70%以上。分地区来看，印度尼西亚、日本、菲律宾、越南的政府债券占比较高，几乎都在70%以上。特别是日本和印度尼西亚，该比值不仅接近90%。2023年3月，日本本币债券中政府债券占比为92.58%，2023年3月，该比值为92.47%；而印度尼西亚的政府债券占比还表现出上升趋势，从2023年3月的89.83%上升到2023年3月的90.58%。

从债券市场发展的深度来看，亚洲债券市场规模占GDP比重与欧美国家仍有差距。整体来看，2023年以来，亚洲代表性经济体债券市场余额占GDP比重整体呈现上升趋势，从2023年12月份的98.21%上升到2023年12月份的101.39%和2023年3月份的104.37%。然而，美国债券市场余额占其经济总量比重长期处于200%以上，欧洲债券市场余额占经济总量比重在2018年就达到了147.2%。因此，亚洲债券市场的发展深度与欧美国家仍有一定差距。

分地区来看，亚洲不同经济体间债券市场发展深度差距较大。根据2023年12月份的数据，日本债券市场较为发达，债券市场余额占其经济总量的241.01%。这主要源于日本国债市场较为发达，日本国债余额占GDP的比重高达222.58%。此外，韩国和马来西亚的债券余额占GDP之比也超过了100%，因为这两个经济体的国债和公司债市场发展较好。特别是韩国，其公司债占比高于国债，达到58.39%。中国的债券市场余额占其GDP的比重为100.69%，突破了100%。然而，越南、印度尼西亚和菲律宾的债券市场余额与GDP之比分别为24.93%、31.32%和50.42%，未来还有较大发展空间。

总体来看，亚洲债券市场经历较大变化。在规模上，由2023年的快速扩张和2023年的慢速扩张转向2023年的负增长；在收益率上普遍呈现先下降再上升的趋势；而在外资占比上，不同亚洲经济体因其疫情情况、经济复苏情况等不同，受到外资的偏好程度出现较大差异。未来，亚洲各代表性经济体的债券市场发展程度可能进一步分化。此外，和欧美国家相比，亚洲债券市场的发展广度和深度均仍有较大提升空间，未来还需通过优化债券市场结构、扩大债券市场规模、加强风险防控、完善相关制度等措施，推动亚洲债券市场长远发展。

编辑：翟卓