十年风雨路：2008

2018年截止至8月31日，受中美贸易战影响，铜价缓慢下跌。

图1：2008-2018.8 SHF铜价格指数走势

二、铜期货历史波动率（HV）情况

从2008年至2018年8月铜期货价格及其20日、60日、90日历史波动率情况来看，只有在经济形势发生巨大变化的时间节点，铜价会出现急涨急跌，变化幅度往往在短短一个季度内超过20%。此时的波动率也远高于正常水平，例如2009年的大跌90日历史波动率高达58%，2017年初的铜价上涨时期90日波动率一度达到28%以上。

在近十年时间里，除了由于全球经济情况变化造成的铜价急涨急跌情况之外，铜价上涨时的波动率略高于铜价下跌时的波动率。其中2015年以前，由于受到次贷危机和欧债危机等影响，波动率变化较大。最近三年时间，2016年铜价上涨前，90日波动率在20%上下变化。2017年至今，波动率明显更为平稳，90日历史波动率基本维持在15%左右。

图2：2008-2018期货指数及历史波动率对比

图3：2015-2018期货指数及历史波动率对比

三、LME铜期货历史波动率（HV）情况

2008年7月至2018年8月期间，国内沪铜价格与伦敦铜价变化方向基本一致，二者相关性高达0.83。从90日历史波动率来看，伦敦铜的波动率大部分情况下高于沪铜的波动率。从波动率变化来看，前期主要是伦敦铜价影响沪铜价格，其中，伦敦铜价在2008年时受金融危机影响波动率高达78.76%，而同时期沪铜的波动率为53.86%。

经过近几年的金融危机后，国内期货市场的快速发展，加上中国是铜的消费大国，国内沪铜期货价格受伦敦铜价的影响正在减少。例如在2016年底，伦敦铜价上涨时的波动率低于沪铜，主要因为沪铜还受人民币贬值及国内经济形势影响。

图4： 2008-2018SHF铜及LME铜价格走势对比

图5： LME铜及SHF铜90HV对比

四、铜波动率锥

从2008-2018年沪铜期货的波动率锥图看，不同时间段的历史波动率50分位数水平基本维持在18%-20%之间。在20日历史波动率中，有80%的可能性会在11%-38%之间，有50%的可能性会介于14%-25%之间；在40日历史波动率中，有80%的可能性会在12%-28%之间，有50%的可能性会介于15%-25%之间；在60日历史波动率中，有80%的可能性会在13%-37%之间，有50%的可能性会介于16%-26%之间。当时间跨度大于60日之后，整体波动率锥曲线趋于平缓。

图6： 2008-18年SHF铜期货波动率锥

五、铜季节性特征

从近十年的铜价数据来看，一年中铜价上涨概率超过50%的月份有7个，分别是1、2、6、7、8、10、12；其中6月份是上涨概率最大的达72.73%，2月是上涨幅度最大的达2.59%。5月份下跌概率最大，而10月的下跌幅度最大，达到2.59%。综合来看，一季度上涨的趋势是全年最强的，其次是三季度；二、四季度铜价最可能跌，而且最大跌幅也容易出现在这两个季度。

铜价表现出季节性的原因主要在于其下游需求具有季节性特点，全球铜消费主要集中在北半球，而中国占据了全球铜消费的40%。一般在春秋两个消费旺季，铜价会呈现出稳步走高的趋势，而在消费旺季后铜价出现回调的概率较高。

具体来看，每年第一季度铜消费处于春节旺季，金属下游加工和终端消费企业产能利用率会逐步提高，贸易商和消费商原材料补库活动会随着工业生产建设活动的重启而趋于旺盛，铜价通常持续走高，一年当中的最高点也常常在这个时候；随后春节高峰结束，4-5月左右，铜价往往会经历较大幅度的调整；6-8月会迎来铜价的第二轮上涨，由于秋季消费往往不及春季，这个时候铜价会出现年内次高点。第四季度价格会进入调整阶段，波动会相对较大。

图7：近十年铜期货各月上涨概率

图8：近4年铜期货20日HV走势

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