主题三（上）：管理人违反义务的赔偿责任｜仲裁圈 信托基金提前兑付什么意思

（一）未建立落实财产分离制度

《证券投资基金法》第五条第二款规定：“基金财产独立于基金管理人、基金托管人的固有财产。基金管理人、基金托管人不得将基金财产归入其固有财产。” [3]《私募监管暂行办法》第二十三条规定，管理人不得将其固有财产或者他人财产混同于基金财产从事投资活动，不得侵占、挪用基金财产。上述规定确立了私募基金财产独立性的基本规则。为切实维护私募基金财产的独立性，《私募投资基金管理人内部控制指引》（下称“《管理人内部控制指引》”）和《私募投资基金备案须知（2023年版）》（下称“《私募备案须知（2023）》”）进一步要求管理人建立完善的财产分离制度，每只基金单独管理、单独建账、单独核算。[4]

由于私募基金财产独立性是维护投资者权益的重要保障，故若管理人未建立财产分离制度，或者存在破坏私募基金财产独立性的行为，甚至是侵占、挪用基金财产，易被司法机关认定为管理人严重违反义务而承担违约或者侵权责任。在此类纠纷中，司法机关一般不会认为投资者对损失发生存在过错，故往往判令管理人全部返还投资或全额赔偿投资者损失（至少是本金部分）［广东广州中院（2023）粤01民终8837号、山东济南中院（2023）鲁01民终8544号］。

应当看到的是，监管规则要求建立的财产分离制度，不仅有赖于管理人尽责，在相当程度上也需要规则的有效供给与司法裁判的支持。从实践情况来看，私募基金财产独立性的规则及其适用存在以下尚需完善和澄清之处：

第一，围绕私募基金财产独立性引发的权利冲突集中反映在执行异议环节，此类案件的程序规则有待完善。例如，在保全或执行管理人名下财产的案件中，对于管理人以财产属于私募基金为由提出的请求解除保全或停止执行的异议，有的法院援引《中华人民共和国民事诉讼法》（下称“《民事诉讼法》”）第二百二十五条，按照执行行为异议进行审查［山东济南中院（2023）鲁01执复114号］，有的法院则援引《民事诉讼法》第二百二十七条，按照执行标的异议进行审查［辽宁大连中院（2023）辽02执异353号、江西新余中院（2023）赣05执复16号］。[5]

上述情形与信托受托人以执行标的属于信托财产而提出异议的情形相似，对此最高法院曾有案例依据《民事诉讼法》第二百二十五条进行审查［（2023）最高法执复88号］。但我们认为，该类异议性质上应属执行标的异议，而非执行行为异议，而且，仅通过奉行形式审查原则的执行异议程序来认定某项财产是否属于私募基金财产可能不足以查明事实、充分保护权利人，尤其在契约型私募基金中，基金财产的确认可能更加复杂，故以执行异议之诉的方式解决权属争议，有其必要性与合理性。

值得注意的是，《民事诉讼法》第二百二十七条规定的异议主体是案外人，在管理人自身被执行时，公司型基金、合伙型基金以基金（公司、合伙企业）名义提出执行标的异议应无主体身份上的障碍，但在契约型基金的场合，若允许管理人代表基金提出执行标的异议，似不符合《民事诉讼法》第二百二十七条规定的主体要件。解决该问题根本上有赖于立法完善，但现阶段可考虑从两方面保障私募基金及其投资者的异议权利：一是在解释上认为管理人具有双重身份，即管理人代表契约型基金提出执行标的异议时，其身份相对于因自身固有债务成为被执行人的管理人而言，仍可视作执行案件的案外人；二是允许契约型基金的投资者提出执行标的异议，认可管理人系代表投资者提出执行标的异议。

第二，在私募基金财产因管理人自身纠纷被保全乃至执行时，管理人应向投资者承担何种责任，值得思考。在重庆五中院（2023）渝05民终95号案中，法院认为管理人与其他主体之间的债权债务纠纷不影响管理人应向投资者返还认购款的义务，管理人未妥善将自身财产与委托管理财产进行隔离，导致涉案资管计划托管专户内资金被法院冻结并强制扣划，管理人对此负有过错，违反涉案基金合同的约定，应向投资者返还投资款及资金占用损失。我们认为，若管理人确实未尽财产分离之责导致基金财产因其自身债务被执行，管理人显然具有过错，应对投资者承担违约或侵权赔偿责任；但若管理人已充分履行分别管理的义务（包括向错误保全或执行基金财产的法院提出异议并穷尽救济程序），但仍未能阻止基金财产被执行，则不宜简单认为管理人构成违约或侵权而令其承担赔偿责任。不过，由于基金财产事实上被用于偿还管理人自身债务，按照不当得利的相关规则，管理人应向私募基金或投资者返还相应利益。

（二）管理人超越权限执行基金事务

管理人对私募基金的运营权限来源于投资者的授权，主要表现为基金合同、公司章程、合伙协议等约定的管理人权利。此外，对于有限合伙型基金和公司型基金，合伙企业法、公司法等组织法中关于决策与执行事务权限的规定也发挥着划定管理人权限的作用。

从纠纷发生和解决的角度来看，管理人权限是基金损失风险分配的核心问题：一是在私募基金出现损失时，投资者往往会检视对管理人的授权事项，寻找管理人越权问题，进而作为索赔的事实基础；二是依循意思自治原则，当事人对管理人权限的约定成为裁判者判定管理人是否存在违约行为的至高标准，管理人以商业判断等理由辩解自身行为的正当性、合理性，通常难以对抗当事人或法律的授权范围。

由于管理人权限的本质是执行基金事务的代理权，因此按照无权代理分为无代理权、超越代理权和代理权终止三种类型的框架，管理人越权也相应分为三种情形：

一是管理人未取得基金事务管理权。在北京二中院（2023）京02民终8082号案中，合同约定，“备案手续办理完毕资产管理合同生效。资产委托人的认购款项加计其在初始销售期形成的利息在资产管理合同生效后折算成相应的资产管理计划份额归资产委托人所有。”法院解释该条款认为，直至备案手续办理完毕，委托人对于资产的所有权转化为相应的资产管理计划份额权，而相对应地，管理人才能取得授权，获得“独立管理和运用资产管理计划财产的权利。在此基础上，法院认定，管理人未办理备案手续，依据合同约定，其并未取得管理权限，故管理人擅自对基金资产进行投资，存在过错，应承担侵权赔偿责任。

二是管理人超越权限执行基金事务，这在实务上较为常见。如在（2018）苏01民终5867号案中，涉案合伙型基金的合伙协议约定，当合伙企业财产净值触及0.8时，执行事务合伙人须通知全体合伙人，召集合伙人大会决定是否继续操作，但在该案所涉基金净值跌破0.8时，执行事务合伙人在未召开合伙人会议、未形成同意继续操作有效合伙决议的情况下，擅自决定继续操作，直至基金净值跌至0.3003。法院认定，执行事务合伙人超越权限执行基金事务，违反合伙协议约定，造成其他合伙人损失，应当承担违约赔偿责任。

三是管理人职责终止后仍然执行基金事务。典型情形如基金财产进入清算阶段后，管理人继续代表基金开展与清算无关的经营活动。

（三）未尽审慎投资义务

在私募基金发生投资亏损时，管理人未尽审慎投资义务也是投资者寻求索赔的重要理由。对此类纠纷，司法实践的处理思路存在两个基本特点：

第一，由于私募基金常基于特定的高风险项目而设立，且其投资与退出也比公开的证券市场困难，因此不能以损失后果巨大而认定管理人缺乏审慎。只要管理人投资决策程序合法，决策形成与实施过程尽到注意义务，损失后果就应由投资者自担，这是“卖者尽责、买者自负”原则的基本要求。因此，司法实践对于管理人是否尽到审慎投资义务主要是过程性评价。

第二，由于司法机关并不具备评估和规避投资风险的专业能力，故其对管理人审慎投资义务的审查一般聚焦于形式要件，例如管理人是否建立风控机制，投资决策前是否采取多种方法收集资料和分析，是否寻求律师、会计师等专业人员的意见等等。[6]在北京二中院（2023）京02民终5208号案中，涉案私募基金的投资标的是银行向ATM运营服务机构支付的技术管理费，故ATM机的实际投放数量直接影响私募基金的净值表现，但管理人没有通过有效手段核实ATM机的实际投放数量，导致其在基金宣传材料中估算的技术管理费与实际情况存在较大差距，法院认定管理人在尽职调查中没有尽到审慎义务构成违约，并对投资者的真实投资意愿产生重大影响，故应当赔偿投资者的本金损失。

值得关注的是，在私募基金运营过程中，一些重大决策系管理人依据合同授权和投资者决议作出，此种情况下，有的法院似乎不再将焦点放在审查管理人在决策形成过程中是否尽到审慎义务。如在山东济南中院（2023）鲁01民终9198号案中，基金合同约定，管理人有权在保证基金投资者利益不受损的前提下根据基金运行情况延期终止基金；基金投资的项目公司不能按期还款，管理人在项目公司作出《还款承诺与担保函》后决定延长基金期限，法院认为，根据合同约定，管理人该行为不构成违约。但从判决来看，法院未详细论证管理人延长基金期限的决策依据，而且主要基于合同授权条款而认定管理人不违约。

我们认为，授权或决策程序只是审慎投资的一个方面，合同赋予管理人决策权限并未豁免管理人作出决策所负有的审慎义务。审慎投资要求管理人应在了解所有可合理取得的重要信息后作出投资决策，惟其如此，管理人才可对其决策