“固收+”产品规模、收益对比 债券型基金和银行理财产品对比分析

文丨明明债券研究团队

核心观点

在中信证券“固收+”专题系列第一期《“固收+”逆势吸金，成为债市配置新力量》（2023-3-15）中，我们分析了这一产品兴起的背景与自身的优势。在本期中，我们将进一步深入“固收+”领域，绘制出“固收+”产品的市场全景图，从规模及收益角度对比各类产品的发展情况，并挖掘潜在的增长空间。

从产品规模来看，公募偏债混合型基金规模增长迅速，一级债基规模缩水，城商行发行的“固收+”银行理财产品最多，而理财子增长速度最快。整体上看，公募固收+产品从去年开始大幅增加，去年一年增加239只固收+公募基金，份额增长6212亿份，其增长来源以偏债混合型基金为主，三季度基金份额增加近1380亿份，在2023年下半年规模增长了114.8%，然而债投资比重最大的混合债券型一级基金占比最小，且去年整体呈下滑趋势。对于银行理财产品，从期限上来看，“固收+”类的银行理财大多发行期限在6个月以上的产品，短期限的理财产品虽然数量不高，但是持续滚动发行，也为投资者提供了不少的投资选择。从发行主体划分来看，城商行发行的“固收+”银行理财产品最多，而理财子增长速度最快，平均每个季度产品数量增长1倍。

从产品收益上看，公募基金固收打底稳定性增强，偏债混合型基金表现良好；“固收+”银行理财的平均业绩比较基准整体下降，其中期限越短的理财产品下降幅度越大，国有行发行产品下降最为明显。固收占比较多的基金收益率稳定性更强，一级债基保持绝对正收益且波动性最小，而灵活配置型基金年化收益率波动范围横跨-7%到64%，连续两年1季度年化收益率跌为负值。综合来看，配置较为均衡的偏债混合型基金在不同市场环境中表现最好，得以在股债轮动中保持较好的收益。受到2023年债券市场收益率整体下行的影响，以固定收益资产为主要配置对象的银行理财平均业绩也趋于下行，其中期限越短的产品降幅越大。国有行发行的产品降幅明显，而外资行则不降反增，体现出管理水平相对较高。理财子作为市场新秀，虽然前期收益下行，但是在今年一季度稳定了整体的收益，侧面反映其在投资策略方面开始发力。

总体来看，偏债混合在公募基金中表现亮眼，其规模增长表明未来公募布局方向，银行理财产品逐步转向理财子，未来收益可进一步关注，客户基础和渠道优势下理财产品相比基金更有可能成为“固收+”产品的主力军。公募基金在去年后半年有意大量布局偏债混合基金，以及理财子产品规模的快速扩张，均表明机构投资者对这一类的产品的信心。整体来看，“固收+”产品无论在基金还是银行理财领域都是资管产品寻求转型和应对市场变化的产物，反映出机构创新求变的诉求。未来“固收+”产品的优势还可以继续放大，通过固收打底，“+”资产博取更高收益，进一步拉开和纯固收的距离后，其吸引力有望继续提升。客户基础和渠道优势下，我们认为理财产品相比基金更有可能成为“固收+”产品的主力军。

正文

在中信证券“固收+”专题系列第一期《“固收+”逆势吸金，成为债市配置新力量》（2023-3-15）中，我们分析了这一产品兴起的背景与自身的优势。在 本期中，我们将进一步深入“固收+”领域，绘制出“固收+”产品的市场全景图，从规模及收益角度对比各类产品的发展情况，并挖掘潜在的增长空间。

“固收+”产品基本介绍

“固收+”产品即固收增强策略产品，以固定收益类资产为底仓获取基础收益，并在控制波动和回撤的前提下通过加资产加策略的方法增厚收益。产品主要以公募基金与银行理财为发行主体。

对于公募基金，根据Wind基于底层资产配置的分类，混合债券型一级基金（一级债基）、混合债券型二级基金（二级债基）、偏债混合型基金、灵活配置型基金属于广义的“固收+”产品。此外，以获取绝对收益为目标的量化对冲基金、偏债FOF等也被认为属于“固收+”产品的范畴。

对于银行理财，理财产品发行机构一般会根据理财产品的投资组合、同类产品过往业绩和风险水平等因素对产品进行风险评级，由于底层资产配置行为直接影响理财产品风险评级，可基于理财产品的风险等级认定“固收+”产品。一般而言，“固收+”产品相比纯固定收益类产品承担的风险更大，多数属于较低或适中风险水平。以工银理财产品为例，工银理财产品涵盖很低、较低、适中、较高和高五个风险等级，根据其评级规则可认为风险等级在PR1级的产品为固定收益类产品，风险等级在PR2级与PR3级的产品为“固收+”产品。

根据Wind分类，混合债券型一级基金、混合债券型二级基金、偏债混合型基金、灵活配置型基金都可以属于广义上的固收增强策略产品。其中一级基金只能购买可转债，不能参与打新和购买股票；二级基金是债券基金，可以购买股票、可转债；偏债混合型基金是混合型基金，但以债券投资为主；灵活配置型是混合型基金，股债配比较为灵活。

规模分析

公募基金产品规模

偏债混合型基金规模增长迅速，一级债基规模缩水。整体上看，公募固收+产品从去年开始大幅增加，去年一年增加239只固收+公募基金，份额增长6212亿份，且单只基金规模也在逐步增加，尤其在去年三季度股市在经历大涨后处于震荡阶段，固收+策略保证了风险和收益的平衡，受到了投资者的青睐。具体来看，其增长来源以偏债混合型基金为主，三季度基金份额增加近1380亿份，在2023年下半年规模增长了114.8%，并于11月份在基金份额上反超混合债券型二级基金。然而债投资比重最大的混合债券型一级基金占比最小，且去年整体呈下滑趋势，可能因权益类资产投资受限、灵活性不足而存在一定的局限。

银行理财产品规模

从期限上来看，“固收+”类的银行理财大多发行期限在6个月以上的产品，但1-6个月的产品借助滚动发行，也占据了一定的市场份额。只考虑产品数量，6个月以上的银行理财占据主体地位，截至2023年一季度末占比达到75.9%，但是将子期纳入统计后（即统计结果将统计期内正在存续且处于开放期内并允许申购的产品视为一款产品进行统计，若统计期内存在多个开放期将被统计多次），1-6个月的产品数量明显增加，说明短期限的理财产品虽然数量不高，但是持续滚动发行，也为投资者提供了不少的投资选择，吸纳了部分市场资金。

从发行主体划分来看，城商行发行的“固收+”银行理财产品最多，而理财子增长速度最快。截至2023年一季度末，城商行发行的产品数量占比在达到了45.1%，占比第一，其次则是理财子，占比28.6%；而理财子更为突出的特点则在于其快速扩张的速度，平均每个季度产品数量增长1倍。以上情况不考虑子期，而考虑子期后基本上不改变原有的结论，但是股份行的产品数量占比明显提升，可能与其偏好发行短期限产品并多次开放申购有关。

收益分析

公募基金收益情况

固收打底稳定性增强，偏债混合型基金表现良好。前文我们统计了一级债基、二级债基、偏债混合型基金、灵活配置型基金的债券投资比例分别为92.84%、80.86%、67.38%、34.94%，债券配置占比逐步降低。根据不同类基金各季度的年化收益率统计数据可发现，固收占比较多的基金收益率稳定性更强，一级债基保持绝对正收益且波动性最小，而灵活配置型基金年化收益率波动范围横跨-7%到64%，连续两年1季度年化收益率跌为负值。综合来看，配置较为均衡的偏债混合型基金在不同市场环境中表现最好，去年股债跷跷板效应明显，均衡配置的“固收+”产品得以在股债轮动中保持较好的收益，由于固收打底和权益增厚，在股市大跌中保持绝对正收益，同时在股市大涨时也可以顺势提高收益率。

银行理财收益情况

“固收+”银行理财的平均业绩比较基准整体下降，其中期限越短的理财产品下降幅度越大，国有行发行产品下降最为明显。受到2023年债券市场收益率整体下行的影响，以固定收益资产为主要配置对象的银行理财平均业绩也趋于下行，其中期限越短的产品降幅越大，因为资金面宽松对于短端利率作用更为明显，而1年以上的“固收+”的平均业绩比较基准基本没有变化。站在发行主体角度观察，国有行发行的产品降幅明显，而外资行则不降反增，体现出管理水平相对较高。理财子作为市场新秀，虽然前期收益下行，但是在今年一季度稳定了整体的收益，侧面反映其在投资策略方面开始发力。

总结及展望

偏债混合基金可期，理财产品关注理财子表现

偏债混合在公募基金中表现亮眼，其规模增长表明未来公募布局方向，但如何平衡风险，提高业绩稳定性是下一步需要提升的地方。全球低利率时代的到来伴随着“固收+”的崛起。“固收+”策略主打固收打底和权益增厚相结合的方式来抵御不同市场环境波动，利用更加完善的大类资产配置，运用多策略结合配置不同风险收益特征的资产，保持收益的稳健性，偏债混合基金在配置策略上更加符合“固收+”配置思路，因此在去年和今年一季度股债轮动周期中的表现得到了市场的印证。公募基金在去年后半年有意大量布局偏债混合基金，也表明机构投资者对这一类的产品的信心。但是，未来市场流动性不确定性增强，股债跷跷板效应可能不再明显，如何在股债策略中找到平衡，如何降低多资产配置组合的不确定性，是需重点要考虑的问题。

对于理财来说，理财子发力明显，未来有望带动整体“固收+”市场拓展版图，但需要提高在权益类资产上的投资水平。随着近两年理财子公司的大规模布局，银行理财产品不断向理财子转移，规模上已经实现快速扩张，但收益表现却未能跟上，主要原因还是受到短期债券配比过高以及策略较为单一的影响，底层资产的债券占比逐年扩张，在债市下行时，收益受损严重，未来预计将增强中长期资产的配比以及对权益类的资产的投研能力，在破刚兑的政策环境下，理财子公司产品转型节奏加快，产品逐步向公募基金靠拢，在渠道和费率优势下，可重点关注。

整体增长空间仍存，理财“固收+”优势有待持续放大

整体来看，“固收+”产品无论在基金还是银行理财领域都是资管产品寻求转型和应对市场变化的产物，反映出机构创新求变的诉求。对于基金来说，今年的各类资产都面临较大的波动。目前全球经济处在复苏状态，美债收益率快速上行拉高通胀预期，预期“固收+”基金也将积极发力，通过股债双轮驱动，做到收益和风险的均衡。而对于银行理财机构而言，虽然权益类也是产品布局的方向，但是考虑到目前理财的现有和潜在客群一般具有较低风险偏好，发售权益类产品依然存在掣肘，同时，考虑到理财在权益资产投研实力等方面尚未成熟，“固收+”产品既能契合投资者的需求，又能满足机构的转型需要，未来还将继续成为理财的重点发展目标。对比理财中纯固收和“固收+”产品，在产品数量方面固收+已经明显占据优势，但是从“固收+”产品的平均业绩比较基准来看，该类产品的优势还可以继续放大，通过固收打底，“+资产”博取更高收益，进一步拉开和纯固收的距离后，其吸引力有望继续提升。我们认为理财产品相比基金更有可能成为“固收+”产品的主力军。