踩雷专业户一审败诉 新华信托“名股实债”藏隐情

原被告目前各执一词正等二审判决，但业绩持续下滑后新华信托的高风险偏好值得警惕

文 | 《投资时报》记者 刘佳昕

经常踩雷的新华信托，这次又打起了官司。

事情追溯到五年前，新华信托以股权投资与固定利息回款的形式投资了湖州港城置业有限公司（下称“港城置业”）项目，共计22478万元，不幸的是，目前港城置业已破产清算，申报债权过程中，破产管理人认为新华信托的资金属于股权投资，不被列入破产债权范围，新华信托则认为“名股实债”仍为债权，应被列入破产债权。 

就此分歧，新华信托于2016年3月21日将港城置业诉诸法庭，请求法院判令其享有破产债权合计约2.9亿元（包含本金、利息、信托报酬等）、对协议约定的土地使用权及在建工程享有抵押权及优先受偿权。不过，目前一审法院认定新华信托投资权益属于股权投资行为，不是债权。

据《投资时报》记者了解，新华信托对此裁定已向湖州市中级人民法院提起上诉。二审已于11月22日开庭，结果或很快知晓。

一审判决结果一出，名股实债的合法性成了市场关注焦点，但对于本案来讲，真正的问题还在于，新华信托该资金或并非标准的名股实债。

港城置业方面对《投资时报》记者表示，因新华信托已经上诉，暂时还不好发表意见。

至于一审结果，知情人士对记者称，其在交易架构和文本上有较大问题，并非常规的“名股实债”。

根据湖州市吴兴区人民法院民事判决书，或已多处表明了该案名股实债的非典型性。不过，此案还要等待二审判决。

而对于新华信托，除了本案之外，近年来业绩下滑严重，即使股东“大手笔”增资，但在管理混乱和产品频受质疑的情况下，业绩仍旧不见起色。

数据显示，新华信托今年上半年实现营业收入4.36亿元，同比下降27.28%；净利润仅为357.37万元，同比下降幅度高达91.54%。其因各种踩雷而导致了巨额资产减值损失，新华信托2016年上半年计提该损失2.27亿元，占营业收入的一半以上。

此前《投资时报》曾报道，新华信托未能如期兑付项目多发生在房地产领域，即使该公司已经收缩了房地产业务，而这次的麻烦仍在房地产，显然过去“埋雷”太多。

另外，新华信托主动管理型信托资产也在逐年收缩，其2014年股权投资类为580.65亿元，占比40.98%，2015年为337.06亿元，下降至32.99%。融资类分别为149.85亿元和51.39亿元，占比为10.58%和5.03%。

合作起争端

本案的争议关键是新华信托向港城置业汇付的22478万元是股权转让款还是借款。

事实上，关于此案，市场普遍关注了名股实债的方式，但在新华信托和港城置业的官司上，一审判决的结果并非完全因为名股实债。

2011年6月21日，原告与被告、纪阿生、丁林德签订了《湖州凯旋国际社区股权投资集合资金信托计划合作协议》，协议约定：1.新华信托以“股权投资”的形式，向港城置业提供不超过2.5亿元信托资金，其中部分资金用于收购了港城置业80%股权，股权转让款全部用于项目建设；2.该笔融资的固定期限为1.5年、2年、2.5年；3.港城置业应当向新华信托偿还信托资金，并支付信托收益、信托报酬、保管费用、包干费用等。

增信措施有三：第一，港城置业提供土地抵押担保；第二，纪阿生、丁林德以其持有的股权作为质押担保；第三，纪阿生提供连带责任担保。合同签署后，原告向被告账户支付了22478万元信托资金（其中资本公积金为8078万元）。新华信托认为，截至信托计划到期日，被告仅支付了部分信托收益，并未依约清偿信托本金及收益。

业内人士向《投资时报》记者介绍，常规性的名股实债，好处在于优化资产负债表，信托公司可以充当房地产公司的筹资渠道或放款通道，一般情况下名股实债都是采用抽屉协议进行回购的，而在不出示抽屉协议的情况下，会计师事务所和其他金融机构都可能将该部分资产视为权益而非债务。

在法院判决上，目前不少回购条款法院均予以支持，只是在新华信托签署的合同中，尚不知是否有回购协议、股权质押登记等相关条款。而在新华信托的申诉中，也未发现关于回购的相关内容。新华信托以股权投资，并以债权回款的方式与一般性的“名股实债”有所不同。

值得一提的是，即使本案不是非典型性名股实债，名股实债风险同样不容忽视。

格上理财分析师欧阳岚认为，名股实债风险有四。首先其脱离贷款规模控制的风险。由于名股实债融资不统计在监管部门的贷款统计系统，包装成股权融资，实际的债权融资脱离了贷款规模控制，成为“影子银行”新的表现形式。其二，逃避监控的风险。由于包装成股权投资，资金用途不像贷款资金一样受到严格限制。对名股实债融资取得的资金，融资方及其子公司可以在其账户之间任意划转，用于补充融资方流动资金或归还其他银行贷款，致使该类资金游离于资金用途监管体系之外。

其三，名股实债虚假降低了负债比例。由于股权融资的资金计入所有者权益科目，这样可以降低融资方的资产负债率，这样融资方凭借融资以后的会计报表，可以更容易向银行申请贷款，但虚假的资产负债率为新的融资埋下重大风险隐患。

其四，缺乏增信担保措施。债券融资一般会有保证、抵押、质押等担保措施，通过包装成股权，实际上形成信用放款，一旦融资方出现资金链断裂，则出资方的权益没有任何可以优先受偿的资产作保障。

“名股实债”谁是谁非？

需要指出的是，之所以此案引起了业内较大关注，是因为在房地产信托中，这种名股实债的融资方式比较常见，并非特例。

欧阳岚向《投资时报》记者解释道，由于监管层限制信托公司以债权形式开展房地产信托业务，股权类业务由此兴起。但是，在具体操作中，由信托公司和开发商组成的项目公司中，信托公司往往只占有一小部分股份，但是却承担了大部分的融资功能，因此这类股权类项目，本质上依然是以债权形式存在的业务。

而在此案中，争议明显存在。新华信托持有港城置业80%股权，并且实际参与港城置业的管理。

对于本案，新华信托回复《投资时报》时称，“我司认为，关于股权投资或债权投资的法律性质认定，不应受制于当事人之间签订合同的外观和名称，而应结合当事人的真实意愿和合同实际履行情况来判定，只要确认双方当事人就借贷问题达成了合意，且出借方已经实际将款项交付给借款方，可认定为债权债务关系成立。而我司与港城公司之间的法律关系具有明显债权投资业务特征，包括有明确投资期限、固定利率、对净资产无所有权、不参与日常经营活动、有多项增信措施以及港城置业股东会决议显示其有信托融资意图。”

港城置业认为，按照合作协议的约定，新华信托分别与纪阿生、丁林德签订了股权转让合同，并实际支付了股权转让款和资本公积金，完成了工商变更登记手续。之后，新华信托也依约向港城置业指派了两名董事，参与公司经理选聘等事项的表决，且对公司重大事项享有一票否决权。从合作协议签署后的实际履行来看，无论是工商登记变更还是指派董事，都说明新华信托按照协议约定受让了股权，并行使了股东权利，实际参与港城置业的管理，既有股权投资之“名”，又有股权投资之“实”。另外，缴纳了8078万元资本公积金是为了转增资本，为了进一步维护原告的大股东地位，更好地保护自己的股权价值。

法院认为，此案不是一般的借款合同纠纷或股权转让纠纷，而是港城置业破产清算案中衍生的诉讼，港城置业的股东会决议仅代表港城置业在签订《合作协议》、《股权转让协议》前有向新华信托借款的单方面意向，最终双方未曾达成借款协议，而是新华信托受让了纪阿生、丁林德持有的港城置业股权，与纪阿生、丁林德之间发生了股权转让的事实。

如果新华信托本意是向港城置业出借款项的，港城置业从股东会决议来看亦是有向新华信托借款意向的，双方完全可以达成借款合同。而为确保借款的安全性，新华信托可以要求依法办理股权质押、土地使用权抵押、股东提供担保等法律规定的担保手续。

湖州市吴兴区人民法院民事判决书显示，如原告在凯旋国际项目上不能进行信托融资的，则应依照规定停止融资行为。新华信托作为一个有资质的信托投资机构，应对此所产生的法律后果有清晰的认识，故新华信托提出的“名股实债”、“让与担保”等主张，与本案事实并不相符，其要求在破产程序中获得债权人资格并行使相关优先权利并无现行法上的依据，故本院对其主张依法不予采纳。

业绩持续下滑

《投资时报》此前报道过新华信托频繁踩雷房地产项目，而对于一般性的“名股实债”，业内人士对记者称，“一般是房地产类或城投类信托更倾向于采取这种名股实债的投资方式。”

对于该案是否对新华信托业绩有所影响，新华信托称，“该债权纠纷属于信托计划与债务人的纠纷，属于委托人的信托财产纠纷，新华信托作为受托人，未持有该信托计划的受益权，在新华信托自有资产财务报表上无需反映。”

事实上，新华信托业绩已经在行业垫底，如果再输了官司，业绩则更加危如累卵。因此上诉也成了可以缓解这种现状的“稻草”。不过，新华信托2015年增资之后，注册资本已由12亿元增加至42亿元，即使二审败诉也同样有支付能力。

欧阳岚告诉《投资时报》记者，名股实债信托计划的法律风险一直都存在，不过这种业务合作基础有信任的成分，一般都会按约定如期偿付。此案对新华信托有一定影响，因为无论新华信托通过上诉或者处理抵押物等方式来处理，都会使这个信托项目延期。

近年来，新华信托的管理能力始终受到质疑，其业绩下滑速度之快令人唏嘘。2013年至2015年净利润分别为5.4亿元、1.06亿元和0.2亿元，在行业中排在第31位、59位和67位。

2013年至2015年末，新华信托自有资产不良率为12.22%、43.16%，14.66%，不良资产金额一路增长，分别为2.51亿元、7.77亿元和11.01亿元。

尽管“明天系”仍旧执掌新华信托，但自“明天系”元老翁先定交出新华信托帅印之后，无论是经营还是管理层都显得混乱不已。

2016年1月，监管层刚刚批复新华信托张立文的总经理任职资格，不到一个月，张立文2月份便离职，项琥取而代之，作为新华信托代理总经理负责经营管理工作，10月，项琥总经理获得监管层批复。几年以来，新华信托业绩持续下降，而如何带领新华信托走出困境也成为项琥面临的挑战。