汇率如何影响股市 外汇与股票的关系

最近A股忽涨忽跌，让人难以把握，很多私募大佬也亏损严重。这波暴跌由政策诱发，按说美国上市的中概股中教育类和互联网公司直接受冲击，但却引发了北向资金大进大出。7月26日和27日两个交易日，A股蒸发了超4万亿元，北向资金两天流出近170亿元，3000多只个股跌停。而7月28日和7月29日北向资金净流入202亿元。从图1可见，北上资金卡位很准。

图1：沪深港通资金净流入趋势（2023年6月10日至2023年7月29日）。资料来源：东方财富网

除了北上资金外，QFII持股在A股的比例也逐年上升，截至6月23日的股价统计，外资合计持股市值已经升至28,799.11亿元，持股市值占全A流通市值的比重也由2008年末的2.26%升至目前的4.17%。由于中国大陆防疫卓有成效，经济增长在世界主要经济体中独占鳌头，人民币升值预期越来越强，外资大量进入中国证券市场，对A股的影响也越来越大。

既然外部资金对A股影响这么大，而它们进出都会受汇率影响，也会影响汇率，于是很多投资者开始关注人民币汇率这个指标，它近期与A股的关系越来越密切。

图2：离岸人民币汇率变动趋势图（2023年3月3日至2023年7月1日），黄色K线图为离岸人民币汇率，红蓝K线图为深成指。资料来源：博易云交易软件

由于离岸人民币交易受政策干扰较少，而且交易时间也长，而深成指比上证指数成分股分布更为均匀更能够代表A股的真实走势，所以我们采用离岸人民币与深成指的对比来分析二者之间的关系。从上图可以看出，近期股市与离岸人民币汇率关系密切，几乎就是对方的镜像。先是人民币升值突然加快，起因似乎是：5月19日央行金融研究所长提出“人民币在中长期内将持续对美元升值”、“人民币国际化条件下，我们管不了人民币汇率，中央银行最终要放弃汇率目标”。很多媒体及网络舆论认为这代表了人行终于放弃了管理下的浮动汇率制度，准备汇率市场化了，而按照近期的经济形势，无疑会有大量外资涌入，人民币将迎来大升值时代，股市也会进入逼空行情。A股于5月25日突然暴涨,然后向上猛冲了几天。这几天确实伴随着美元兑人民币的暴跌。但随着人行出面否认改变外汇政策，表示会继续坚持稳健的货币政策，人行多位高层又出面警告人民币国际炒家，也许是摄于人民币政策影响和人行外管局在外汇市场上的赫赫威名，到了5月31日美元兑人民币汇率就开始上升了，随后A股开始下跌。看起来汇率确实可以影响A股走势。

在亚洲大多数国家和地区（香港、马来西亚、新加坡、泰国以及中国台湾等），汇率与股票价格有着很强的互动关系。而中国市场似乎也有较强的互动关系，不过根据张兵（2006）、黄苗（2023）、Mohammad Uzair Akram（2023）等很多专家的研究发现，人民币汇率只是在短期可以影响A股，长期并不能够影响股市，但股市却可以长期影响人民币汇率。

这似乎与很多人的印象相反，是个什么道理呢？其实也很简单，首先，人民币不是自由兑换的，我国实行的是监管下的浮动汇率，就是没事的时候自由浮动，政府觉得有事或者汇率浮动出了政府画的圈，政府就要干预了。这样人民币汇率就不能准确反映出热钱进出中国大陆资本市场的真实情况。

再说咱们的股市人称“政策市”，有时候股市会受到突然公布的政策影响。比如有时监管层觉得这样容易导致过度投机，一个通知就把分级基金交易取消了。于是很多资金撤出相关基金，连带相关股票价格也跟着下跌。

具体到行业板块，房地产、金融、民航、石化和钢铁五大板块指数对数与汇率之间存在着长期的协整关系，而造纸、纺织、医药、有色、机械、贸易等六大板块指数对数与汇率之间并没有显著的协整关系。在短期内，金融指数在10%水平下受汇率波动的影响，但石化板块未受汇率的短期影响并不明显。

在汇率对板块指数的影响中，这五个板块指数虽然都是在第1个交易日就产生反应，但金融、钢铁和石化指数的反应表现得相对更敏捷、更迅速，且在之后的第2和第3个交易日又会快速消失，这说明之前的影响随后出现反方向修正。而房地产、民航指数表现出的冲击反应虽然在第1个交易日与金融、钢铁、石化大小接近，但其反应高点并非在第1个交易日，而是出现在第2或第3个交易日，短期内对于汇率的冲击所表现出的反应有一定的持续期。

此外，汇率对于金融、房地产板块的冲击反应则明显滞后，对于其他板块波动反应则不显著，这是因为短期国际投机资金主要聚集于流动性较好的房地产和金融两个市场，而钢铁、石化、民航板块中的外资更加注重长期收益，所以短期内只有房地产和金融市场波动会对汇率产生一定的滞后影响。

就目前的情况来看，近期汇率和股市的剧烈变动主要还是来自于政策变动，人民币长期升值预期不变，而中国股市估值较低，企业盈利增长预期好，A股下跌空间并不大。当然值得注意的是，虽然美国二季度经济增长不及预期，但毕竟是西方国家中最好的，再加上拜登的基建计划大有进展，美元还是比较强势。而就股市而言，政策冲击还不能说已经完全过去，外资对中国股票特别是港股的抛售压力仍然存在，短期不论A股还是美元人民币汇率都还有震荡的可能。

注：