中金固收·信用永续债券知多少 债券是权益投资吗

永续债会计处理新规

19年1月28日财政部印发《永续债相关会计处理的规定》，对永续债的股债性认定进行了更明确的说明。根据新规，永续债发行方在确定永续债的会计分类是权益工具还是金融负债时，应当根据第37号准则规定同时考虑三个方面的判断标准：到期日、清偿顺序、利率跳升和间接义务。在新准则中出现的三项标准的判断思路，事实上在18年发布的第37号准则应用指南中均已有提及，新准则进行了进一步的细化。而且即使是在新准则下，也没有给出三项标准的准确划分条件，存在主观判断空间。银行永续债的股性明显强于一般企业永续债，正常而言可以计入权益，而一般企业永续债的清偿顺序是能否确认为权益的重要争议点。相比于某一工具应该算股还是算债，更核心的问题其实是发行方和投资方的股债认定是否必须一致，实际操作中基本都是发行人计入权益，投资者按债券投资。对于会计新规，发行人的主要担忧在于如果不能计入权益可能带来的财务杠杆压力、债券条款变更需求、融资成本变化等；投资者的主要担忧包括发行人强赎债券、估值损失和再投资风险、新发债券的股性条款可能增多等。考虑到存量永续债债性普遍偏强，直接统一要求转为权益计量的风险不大。如果不考虑强赎风险，考虑到未来强债性永续债供给可能减少，老债稀缺性反而有望增强，有利于利差收窄。如果新永续债在监管趋严中为满足发行人计入股权的需求，条款设计上进一步加强“股性”，可接受的投资者范围和投资者所要求的风险溢价必然会提高，从而导致利差走扩。

永续债所得税新规

过去没有单独针对企业永续债的所得税政策文件，实务中一般遵照的是税务总局于2013年发布的《国家税务总局关于企业混合性投资业务企业所得税处理问题的公告》。由于永续债不一定满足定期支付利息、没有明确的投资期限、被投资企业具有的是赎回选择权而非赎回投资或偿还本金的义务，因此按照混合型投资所得税公告的规定，企业发行永续债支付的利息理论上不应该税前扣除。不过，实务中永续债发行主体的差异性和发债条款的多样性，可能使得操作层面难以完全适用41号公告。财政部和税务总局于19年4月16日联合发布了《关于永续债企业所得税政策问题的公告》，明确了企业发行的永续债，可以适用股息、红利企业所得税政策，同时也明确了企业发行符合规定条件的永续债，也可以按照债券利息适用企业所得税政策。从《公告》给出的9项标准来看，大部分永续债条款能够至少满足9项标准中的5项，理论上利息缴税可参考普通债务，因此《公告》的出台或有助于拓宽发债企业融资渠道、节约税收成本。不过实际操作中仍然有部分永续债募集说明书约定参照股息红利执行，此方式下发行人利息支出不得税前抵扣、投资者利息收入可免征所得税。发行人和投资人在所得税层面对永续债股债性质的认定一致。永续债所得税政策与永续债会计新规并不冲突，税收和会计上的股债认定允许不同。

总结展望和特殊条款筛查

总的来看，随着市场认可度提高，永续债这一品种已逐渐成为重要的信用债门类。在机构加大对收益率尚可资产的挖掘力度、存在拉长久期倾向的背景下，永续债可能成为部分投资者博取相对价值的品种。但是，投资永续债的最大风险在于发行人选择递延展期。永续债递延展期案例自17年首次出现以来每年增长，19年截至目前已超过18年全年水平，历史累计公告递延展期永续债共25支，发行金额合计393亿元，虽然从募集条款层面上并不属于违约，但可能使投资者面临期限不确定性、估值损失甚至信用方面的次级属性。目前递延展期永续债的发行主体均为一般企业，银行整体而言违约风险低于一般企业，但银行永续债不赎回的惩罚机制较弱，对于资本金欠缺、流动性紧张、风控能力偏弱的中小银行可能体现出次级属性。总结前述永续债递延展期案例的经验，一部分由于发行人资金压力较大，而永续债递延展期不算违约，因此选择展期；另一方面由于条款设计存在“坑”，使得发行人选择续期后反而有融资成本优势。建议加强对发行人信用资质和永续债发行条款的甄别，特别是19年财政部准则对于计入权益的永续债提出了