穿透，穿透！详解银行理财、信托、券商等资管产品穿透核查问题（附法律依据、14类底层资产划分明细）

从历史教训看，主要是为了防止高风险产品向低风险承受能力客户错误销售，同时防止金融机构通过结构设计规避监管，然而从宏观审慎角度防止因为监管盲区发生系统性危机。说白了穿透主要是为了金融消费者信息透明，同时也是为了监管信息透明。

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底层资产分类及几种资管产品穿透核查问题

2015年11月30日中央结算公司发布的《关于增强全国银行业理财信息登记要素等事项的通知》（中债字[2015]108号，下称《通知》），底层资产划分为15类，除去第15类历史遗留数据无法归入前14类的之外，目前仍在用的其实就是前14类：

银行理财底层资产穿透问题：

5月12日，银行业理财登记托管中心有限公司下发通知，要求进一步规范银行理财产品的穿透登记工作。

通知要求，对于银行理财资金购买各类资产管理计划，和通过与其他金融机构签订委托投资协议的方式进行投资的情况，必须通过理财登记系统对底层基础资产或负债进行登记。

“无论是通道业务、还是委外业务，底层资产将进一步被监管层的穿透式严管所强调和覆盖。”一家股份银行金融市场部人士称。

通知同时要求，理财产品将遵循分层登记原则，即先登记理财产品首次投资的资管计划或委外信息，然后再登记其实际持有的底层资产或负债。

“不得省略资产管理计划和协议委外而直接登记底层信息。”上述通知强调。“登记底层基础资产及负债时必须以整个资产管理计划或协议委外在登记日期的实际规模为单位，不得少登或按理财资金投资比例拆分登记；不得漏登或主管不登底层资产；不得为逃避穿透登记的监管要求故意将资管计划和协议委外登记为其他债权或货币市场工具等类别。”

信托底层资产穿透问题：

银监办发[2016]58号文《关于进一步加强信托公司风险监管工作的意见》要求各银监局要督促信托公司按“穿透”原则向上识别信托产品最终投资者，不得突破合格投资者各项规定，防止风险蔓延；同时按“穿透”原则向下识别产品底层资产，资金最终投向应符合银、证、保各类监管规定和合同约定，将相关信息向投资者充分披露。非常明确了信托计划的向上和向下穿透原则。

证监会对券商集合资管嵌套的穿透问题：

有关证监发[2013]26号文《中国证券监督管理委员会办公厅关于加强证券公司资产管理业务监管的通知》第1款第（一）项：

集合资产管理计划的投资范围应当符合《证券公司集合资产管理业务实施细则》（证监会公告[2012]29号）规定，未经许可不得投资票据等规定投资范围以外的投资品种；

不得以委托定向资产管理或设立单一资产信托等方式变相扩大集合资产管理计划投资范围；

26号文有没有封堵券商资管嵌套委托定向资管或单一信托，争论很多。笔者从证监会的内部回复文件看，其实证监会早已明确根据《关于加强证券公司资产管理业务监管的通知》（证监办发[2013]26号），禁止集合资产管理计划投资单一资金信托受益权。

但如果券商集合资管嵌套银行理财和集合信托或保险资管，集合类的资管产品仍然是允许的，而且底层资产可以是非标。但基金母公司一对多专户则不能类比券商资管投资任何底层资产为非标的资管计划。

关于QDII的投资标的穿透问题：

QDII投资目前对于投资标的种种限制，大致有债券投资评级、权益类投资比例、杠杆运用、地产相关、贵金属等。现实情况一般而言并不适用“穿透原则”，即如果银行QDII通过投资结构性票据（只要票据发行人信用评级为A或以上），那么底层资产则可以突破种种监管限制。当然具体仍然需要当地银监局的审核，部分沿监管对QDII风险和结构的把握相对更严，或提出