不动产投资信托（REITs）监管成本与制度完善 投资信托和融资信托的区别和联系

作者：王娴

单位：清华大学国家金融研究院

来源：《金融监管研究》2023年第2期

原文标题：不动产投资信托（REITs）监管成本与制度完善——基于欧美制度比较的视角

研究背景

不动产投资信托（Real Estate Investment Trust，以下简称REITs）在全球已经有上百年的历史。1880年，第一只投资于住宅的不动产集合投资信托在麻省建立，1960年美国的《1960年不动产信托投资法》（1960 Real Estate Investment Trust Act）（以下简称《1960年REITs法》）是第一部有关REITs的正式立法。

我国REITs制度的探索开始于21世纪初。2014年，以“中信启航REITs”的设立为标志，开启了中国“类REITs”的探索。“类REITs”是在当时银行、证券和保险监管部门的资产证券化监管框架下向REITs迈出的一小步。“类REITs”以私募基金拥有项目公司的权益构造特殊目的载体（SPV），向合格投资者发行资产支持证券（ABS），在税收制度未做调整的情况下，SPV的结构设计避免了“双重征税”，而项目公司的构造则规避了直接转让资产所涉及的增值税等税收。“类REITs”的探索，为我国正式建立REITs制度提供了借鉴。

2023年4月24日，证监会和发改委联合发布《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》；8月6日，证监会正式发布《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》（简称《基础设施REITs指引》）。经过近一年紧锣密鼓的筹备，监管部门、自律监管机构进一步完善了我国REITs的制度框架，REITs基础设施的原始权益人、基金管理公司、证券公司等中介机构对符合试点要求的基础设施项目进行了尽职调查等前期的准备工作，相关申报文件已经提交监管部门，我国基础设施REITs即将启动。

创新点 

进入20世纪，为矫正市场失灵，世界各国都建立起了市场监管制度。金融市场是政府监管介入较多的市场，REITs也是一样，从美国1960年颁布REITs法律并建立相应的监管制度以来，其他国家也通过调整现有法律税收制度或者建立新的制度，建立了REITs的监管制度。任何一项监管制度的建立与实施，在增进社会福利的同时，也是有成本的，经济学家将“创建、维持、使用、修改制度和调整组织的相关成本”视为政府监管的成本，这一成本往往就成为影响监管质量和效率的重要因素。如果监管制度设计不当，监管成本还有可能超过其收益，并成为引发监管失灵的重要因素之一。因此，在制定和评估监管制度时，不仅应关注制度实施的收益及效果，而且还应关注监管制度的成本。

早在20世纪30年代，政府部门就开始关注政府监管等带来的成本。20世纪80年代以后，西方国家就普遍采用收益成本分析（Benefit-Cost Analysis，BCA）对监管制度进行评估。在美国1981年，里根总统签署行政命令，要求大多数的监管规则出台前都需进行BCA评估。在监管法规出台前，除联储、证监会两个金融监管部门外，其余部门都需要报告白宫“信息与监管事务办公室”（The Office of Information and Regulatory Affairs，OIRA），如果BCA评估不完善或拟发布的监管制度的收益成本不合理，OIRA可以予以驳回。

总体而言，全球的REITs监管制度分为美国的特殊税收实体监管（ST-REITs）和欧盟的另类集合投资计划监管（CIS-REITs）两种类型。目前，学界对REITs制度的比较研究，