什么是“巨灾债券”？ 介绍一支最好的债券基金

7月10日的热带风暴“费伊”给美国东海岸的大部分地区带来了强风天气和大量降雨，创下了新的气象纪录。

6人因为“费伊”造成的洪水和离岸流而丧生，其带来的恶劣天气造成了约4亿美元的经济损失，但“费伊”的破坏力算不上极强。“费伊”是2023年第六个被命名的大西洋热带风暴，也是今年第三个登陆美国的热带风暴。

美国的飓风季节从每年的6月1日开始。而今年飓风季开始后，短时间内出现的热带风暴数量则创下了新的纪录。

目前看来，“费伊”证实了由政府、专家学者和私人气象预测机构提出的一系列预测，即2023年的大西洋飓风季节活跃度将高于正常水平。

巨灾风险证券

但是，对于深处市场某个不知名角落里的一群特殊投资者来说，接二连三发生的灾难事件意味着新机遇：这就是巨灾债券市场。在这个市场中，灾难的风险被精细地权衡并分批分配，圣加布里埃尔山脉的山火或是将墨西哥湾暖流卷向迈阿密的五级飓风，再加上一场全球性疫情大流行，可能意味着非常有利可图的一年，也可能造成全面的崩盘。

巨灾债券简称CAT债券，最早出现在20世纪90年代早期。1992年，保险业在经历了飓风“安德鲁”造成的重创后创立了巨灾债券，旨在让保险公司能够进一步对冲风险。

巨灾债券本质上其实是另一种再保险形式。保险公司和再保险公司有时也需要寻找后盾，它们发行了一种债券来覆盖特定地区在一定年限内会发生的某一种灾难的风险：袭击佛罗里达州的强热带风暴、加利福尼亚州的山火、发生在美国的地震或是欧洲的大风暴等等。

巨灾债券公开发行后，未来债券本金及债息的偿还与否，完全根据巨灾损失发生情况而定。对于大多数巨灾债券来说很重要的一点是，如果灾难发生在债券的有效期内，投保人的承保损失超过了预先规定的限额，债权人就会损失他们投资的本金，保险公司则可以用这笔钱来支付索赔。而作为承担这一风险的交换条件，投资者能够通过巨灾债券获得远高于正常水平的利润率，许多巨灾债券的利率约为7%至12%。

巨灾债券的另外一个颇受投资者青睐的特质是它与其他金融市场之间没有任何相关性。毕竟，标准普尔500指数的走势完全影响不到圣安德烈亚斯断层（San Andreas Fault）的运动。因此，巨灾债券有利于投资组合的多元化。此外，MMC证券公司的首席执行官、再保险经纪公司Guy Carpenter的总裁希夫•库马尔表示，投资巨灾债券的风险比垃圾债券或许多不同的股票要低，平均预期损失率一般在中、低个位数，投资者损失全部本金的情况则相对较为少见。

表现强劲的一年

在疫情之前，巨灾债券的发行量达到了创纪录的水平。2023年全年共发行了价值110亿美元的巨灾债券及相关证券。Artemis是一家专门跟踪巨灾债券等“保险相关证券”（ILS）市场的公司。该公司的数据表明，今年迄今为止，已经通过34宗交易售出了价值92亿美元的巨灾债券。因此，2023年的巨灾债券发行规模有望超过2018年创下的行业历史纪录——138亿美元。

库马尔表示，新冠疫情大流行开始时出现了一波巨灾债券交易，3月有超过20亿美元的巨灾债券成交——对冲基金试图从中获利并用巨灾债券来弥补投资组合中的其他损失。库马尔任职的两家公司（MMC证券公司和再保险经纪公司Guy Carpenter）都隶属于保险服务公司Marsh & McLennan Companies。

库马尔表示，巨灾债券的价值表现稳定。2023年第二季度，巨灾债券指数仅下跌了1%，而标准普尔500指数则下跌了20%。该市场背后的支持者是一批专业基金经理，他们通过养老金和捐赠基金专注于投资巨灾债券和其他保险相关证券。疫情爆发后，新债券的发行也一直保持强劲势头，今年3月至今已有17只债券上市。其中也包括纽约大都会运输署（New York City Metropolitan Transport Authority）发行的1亿美元债券，用于应对飓风（如2012年的飓风“桑迪”）带来的严重洪灾或地震等风险。

标普全球评级负责巨灾债券市场的信贷分析师马伦•约瑟夫指出，大量新巨灾债券的发行反映出两点事实：保险公司和再保险公司需要替换价值约46亿美元、即将于2023年第二季度到期的现有债券。此外，新冠疫情在营业中断保险和人寿保险等方面造成的损失，加上过去几年中大量的自然灾害带来的损失，降低了保险公司和再保险公司承担额外损失的能力。因此，它们不得不转向巨灾债券市场。

地理位置、地理位置，还是地理位置

巨灾债券行业的专家们表示，异常活跃的飓风季节并不会让一个专门押注于灾难的市场感到恐慌。标普全球评级的信贷分析师约瑟夫说：“我们预计，新发行的债券量并不会因为人们对今年飓风季的气象预测而出现下降。”

对债券投资者来说，风暴的频率甚至其严重程度，远不及风暴是否会袭击一个拥有高房产价值的人口稠密地区更为重要。Karen Clark & Company公司专门向发行巨灾债券的保险公司以及投资此类债券的基金提供成熟而领先的风险损失建模技术。该公司的联合创始人兼首席执行官卡伦•克拉克说：“灾难跟房地产行业很像，最重要的关注点就是地理位置、地理位置，以及地理位置。”

Fermat资本管理公司管理着价值70亿美元的基金，投资巨灾债券和其他保险相关证券。该公司的联合创始人兼常务董事约翰•徐表示，自2006年以来，每年都会有新的气象预测指出该年的飓风季节将比往常更为活跃。他说，债券投资者用来衡量风险的巨灾债券模型已经“消化了这一点”。

但实际上，新冠肺炎疫情增加了飓风带来的风险：拥挤的避难场所可能会成为疫情聚集传播的温床，因此会加剧将受灾民众转移至避难场所的担忧，进而也会增加将民众从风暴路径上撤离的工作难度。

同样重要的一点是，对感染的担忧，可能会增加保险公司在灾难发生后派遣理赔师进入某个地区或是让清理和施工人员去修复损失的工作难度。过去的经验表明，处理索赔的延误可能会导致整体损失大幅增加。克拉克表示，这可能会令保险的损失超过它们“附加”于巨灾债券上的规定限额，导致投资者开始损失本金。

巨灾债券牛市

约翰•徐表示，巨灾债券债投资者要求额外获取0.5%到1%的票面利率，来补偿这一附加风险。但他也指出，目前市场最令人好奇的一点是，巨灾债券收益率已经远远超过了这一数值。约瑟夫则表示，Lane Financial的巨灾债券指数和其他保险相关证券利率在2023年上半年上升了25%。

他说，出现这种现象的原因主要是简单的供求关系，而不是对即将到来的对世界末日的担忧。随着如此多的债券进入市场，发行人不得不提供高利率债券来完成他们的订单。

在几乎所有其他产品的利率都处于历史低点之际，巨灾债券超高的收益率正吸引越来越多的资产管理公司进入该领域。约翰•徐表示，二级市场对巨灾债券的需求尤其强劲，而现有证券都在二级市场进行交易。巨灾债券市场完全是场外交易，没有中央交易所。他指出，他每天早上都会收到一封电子邮件，里面列出了愿意买卖巨灾债券的人的名单，目前买家与卖家的数量比例约为10比1。

有迹象表明，市场可能正在开始做出调整。评级机构惠誉负责巨灾债券的分析师克里斯托弗•格里姆斯表示，一些灾难性事件（比如袭击南佛罗里达州的飓风）要求的票面利率太高，以至于保险公司开始退出市场。他指出，佛罗里达州公民财产保险公司（Florida Citizens Property Insurance）以投资者在寻求“非理性回报”为由，在5月取消了2亿美元巨灾债券的发行。

热带风暴“费伊”造成的影响已经在迅速消失。但是，如果这场风暴最终真的成为了一种预兆，而且其预测的结果是正确的，那么预计今年的巨灾债券市场将会出现大量的行动。买卖特定的巨灾债券通常会在风暴登陆前的一两天里升温，因为投资者使用着专有的预测模型，试图准确预测风暴可能袭击的地点以及可能造成的损失。

新冠疫情大流行对保险公司造成了沉重的打击，许多营业中断方面的索赔尚未解决。而且由于死亡人数惨重，人寿保险的索赔额也高于预期。

世界卫生组织（WHO）在2016年发行了一种特殊的巨灾债券来帮助应对未来的大流行病。这一债券由今年的新冠肺炎疫情触发，部分债券持有人因此损失了本金。（这种债券被称为参数型巨灾债券：如果债券条款中定义的特定事件发生，它就会赔付，而不是将其触发器设置为保险损失的美元价值。）但在大多数情况下，巨灾债券并不是针对流行病发行的。库马尔认为其中原因在于，正如新冠肺炎疫情所证实的那样，流行病与其他金融市场的损失具有一定的相关性，因此并不具备多元化优势。

约翰•徐则表示，世界卫生组织发行的大流行病债券给他造成了亏损。他认为，与大流行病和其他市场目前尚未涵盖到的不寻常风险有关的巨灾债券市场可能会出现繁荣迹象。他指出，这是因为投资者已经暗中承担了此类对金融市场有着极强破坏性的灾难带来的风险——包括大流行病或严重的火山喷发等，但他们没有得到任何补偿。他还表示，巨灾债券的作用是将风险显性化，并允许投资者从中获利。因此，对养老基金和捐赠基金等成熟的机构投资者来说，这有助于他们对投资组合进行优化。

克拉克说，虽然巨灾债券可能有助于降低未来大流行病带来的风险，但建立模型预测疾病的爆发模式并了解损失程度等方面的障碍，可能会给投资结构带来一定的困难。她表示，这类债券基本只能是由事件本身引发的参数债券，而不是从实际损失出发的巨灾债券。

惠誉的分析师格里姆斯称，除了流行病以外，人们还会时不时地针对火山爆发甚至流星撞击等罕见的灾难事件来发行参数型巨灾债券。

这又有什么不对呢？毕竟，未来主义者芭芭拉•马克思•哈伯德曾经说过，灾难与创造是一对“双胞胎”。她谈论的虽然不是债券市场，但这句话对债券市场来说同样适用。（财富中文网）

译者：Feb